Венчурное инвестирование в России

Венчурное инвестирование в России

Введение

венчурный финансирование инвестирование

В современной мировой экономике произошли существенные изменения в отношениях международного движения капитала и, в частности, появились новые субъекты - участники международного рынка капитала - пенсионные фонды и страховые компании, хедж-фонды, фонды прямых инвестиций, венчурные фонды. Последний вид фондов играет особую роль в развитии высокотехнологичных и инновационных компаний, которые обеспечивают развитие научно-технической революции. Анализ и обобщение информации по проблемам деятельности венчурных фондов на рынке капитала приобретает важное значение для деятельности на рынке международного инвестирования.

Актуальность темы исследования обусловлена тем, что в настоящее время приобретает особую значимость задача повышения конкурентоспособности российской экономики за счет не только богатого ресурсно-сырьевого потенциала, но и организации производства наукоемкой оригинальной продукции и услуг на базе использования новейших технологий и высокоэффективных способов хозяйствования. В этих условиях деятельность субъектов хозяйствования связана с повышенным риском и требует умелого управления процессами венчурного инвестирования.

Целью данной выпускной квалификационной работы является исследование особенностей венчурного инвестирования в России для выявления проблем и разработки путей их решения. Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

–       раскрыть сущность венчурного инвестирования и его особенности в период международного кризиса;

–       проанализировать тенденции развития рынка венчурного инвестирования в Российской Федерации;

–       выявить проблемы венчурного инвестирования в России и определить направления их решения.

Объектом исследования является процесс венчурного инвестирования.

Предметом исследования являются венчурные фонды, а также частные инвесторы (бизнес-ангелы) как в России, так и за рубежом.

Исследования в выпускной квалификационной работе проводились с помощью следующих общенаучных методов: анализ, синтез, дедукция, системность.

Теоретической и методической основой исследования являются труды отечественных и зарубежных экономистов, таких как: Фонштейна Н.М., Грачева Н.В., Замкова О.О., Риидера Дж.Р. и др. Так же в дано работе используются нормативно-правовые акты Российской Федерации. Работы указанных авторов дают достаточно полное теоретическое представление о процессах управления венчурным инвестированием.

1. Сущность венчурного инвестирования и его особенности в период международного кризиса

.1 Предпосылки появления устройств венчурного финансирования

В рыночной экономике финансирование любой хозяйственной и коммерческой деятельности содержит элемент риска. Однако термин рискового (венчурного) финансирования соотносится лишь с определенными его источниками и объектами. Ими выступают различные виды деятельности с повышенной степенью риска, например, создание новых авиалиний, разработка полезных ископаемых, освоение новых источников энергии и другое. Деньги вкладываются без какого-либо материального обеспечения и гарантии окупаемости. Наибольшее место среди таких объектов занимают мелкие фирмы, создаваемые с целью разработки изобретений, налаживания на их основе массового производства, реализации новых продуктов и процессов. Hа долю мелких высокотехничных фирм в мире приходится более 85 процентов объема средств рискового финансирования. Более того, их возникновение явилось почвой для развития всей системы учреждений рискового капитала.

Известно, что около 30-50 процентов объема прибылей промышленные компании получают в результате реализации новых видов продукции, период существования которых на рынке не превышает пяти лет. Крупные корпорации наращивают расходы на НИОКР, не прерывая их даже в годы циклических спадов производства и сокращения прибылей. Однако постоянное обновление продукции, совершенствование технологических процессов, наталкиваются на возрастающие трудности. И менее всего они состоят в недостатке капиталов. Сдерживающим фактором в необходимости подчинения научно-технического прогресса целям максимального приращения капитала. Чем крупнее компания, тем сильнее действуют тенденции к стагнации, бюрократизации управления научно-техническим прогрессом [19].

Это находит выражение в трудностях внедрения научных достижений в производство. Не случайно в конце 70-х в США эту проблему именовали "кризисом нововведений" и решали на государственном уровне.

Одним из способов урегулирования противоречий научно-технического развития в рамках крупных корпораций служит массовое возникновение мелких фирм.

Другим фактором, способствующим возникновению именно малого инновационного бизнеса явилось значительное увеличение научных открытий и изобретений университетами и колледжами, государственными научными центрами. С целью реализации изобретений многие ученые и инженеры из этих учреждений стали создавать мелкие фирмы и выступать в качестве предпринимателей.аконец, тpетьим фактоpом, послужившим зарождению инструментов венчурного инвестирования, стала pыночная конъюнктуpа. В США 80-е годы называют "золотым веком малого предпринимательства". Наряду с наличием благоприятной экономической фазы развития, его успеху способствовали оказание государственной поддержки мелкому бизнесу (в США насчитывается более 500 бизнес-инкубаторов), технические условия (распространение персональных компьютеров, систем информационных связей, банков данных и т.д.). Определенную роль играют исторические традиции и психологические факторы: стремление к изменению стиля жизни, независимость и мобильность, возможность выбора своего распорядка работы ("быть собственным боссом"). В 80-е годы численность служащих в 500 крупнейших корпорациях США сократилась на 3,5 миллиона человек. Численность малых фирм за эти годы возросла на 50 пpоцентов [19].

Спрос таких новаторских фирм на капитал оказался значительным, но как правило, он не удовлетворялся традиционными источниками ссудного капитала: банками, страховыми компаниями и другими финансовыми организациями, воздерживающимися от чрезмерного риска. Это и послужило толчком для возникновения специфической формы ссудного капитала - венчурного и его специальных учреждений. Хотя в научной литературе встречаются указания на то, что отдельные схемы венчурного финансирования применялись в 30-е годы и даже еще ранее, это явление получило современные очертания в США только скоро по окончании второй мировой войны. Прообразом современных управляющих компаний венчурного капитала стали финансовое партнерство «Дж. Х. Уитни энд Компани», основанное в 1946 г. бывшим послом США в Великобритании Дж.Х.Уитни; акционерная компания «Америкен Рисерч энд Дивелопмент», созданная в том же году под управлением отставного бригадного генерала Ж.Ф.Дорио; фонд «Венрок», учрежденный в конце 40-х - начале 50-х годов семейством Рокфеллеров [33].

В течение последующих лет развитие венчурного бизнеса в США шло далеко не умеренно и отличалось очевидно выраженной цикличностью. Тем не менее уже общепризнано, что он сыграл заметную роль в судьбе важнейших нововведений последней трети ХХ века. При денежной поддержке со стороны венчурного капитала получили путевку в жизнь такие без преувеличения выдающиеся заслуги человечества, как микропроцессоры, персональные компьютеры, разработка рекомбинантных молекул ДНК (генная инженерия). Ряд сначала совершенно маленьких предпринимательских компаний, таковых как «Майкрософт», «Диджитл экуипмент», «Джинентек», поднялись на дрожжах венчурного капитала до уровня фаворитов новейших отраслей современного наукоемкого производства. В то же время много уже давно утвердившихся на рынке больших промышленных компаний пробуют употреблять способности венчурного механизма для выявления по всему миру новейших перспективных научно-технических разработок в целях повышения конкурентоспособности и обеспечения диверсификации производства [13].

1.2 Сущность венчурного инвестирования

Венчурное инвестирование - это процесс инвестирования долгосрочного, рискового капитала в акции новых и быстрорастущих компании с целью получения высокой прибыли после регистрации акций этих компаний на фондовой бирже.

Название "венчурный" происходит от английского "venture" - "рискованное предприятие или начинание". Сам термин "рисковый" подразумевает, что во взаимоотношениях капиталиста-инвестора и предпринимателя, претендующего на получение от него денег, присутствует большой элемент риска. "Венчурный" или "рисковый" капитал часто путают с банковским кредитованием или благотворительностью. Но нужно уметь различать эти понятия.

Сегодня венчурный капитал предоставляется формальным и неформальным секторами. В формальном секторе преобладают «фирмы (или фонды) венчурного капитала» (venture capital firms; далее - ФВК), являющиеся по организационно-правовой форме партнерствами (private partnership) и объединяющие ресурсы ряда инвесторов: частных и государственных пенсионных фондов (на них в Европе приходится свыше 50% всех инвестиций венчурного капитала), благотворительных фондов, корпораций, частных лиц и самих венчурных капиталистов - владельцев ФВК. Как правило, институциональные инвесторы распределяют 2 -3% своего инвестиционного портфеля в альтернативные активы, такие как венчурный капитал. ФВК инвестируют привлеченные средства в новые фирмы, которые могут принести высокий доход в течение 5-7 лет. Кроме ФВК, участниками формального сектора являются специальные подразделения или дочерние предприятия коммерческих банков или нефинансовых промышленных корпораций («corporate venturing»), а также государственные инвестиционные программы [20].

Участниками неформального сектора являются частные инвесторы венчурного капитала: т.н. «бизнес-ангелы», а также члены семей вновь создаваемых малых фирм. «Бизнес-ангелы» - это, как правило, профессионалы с опытом работы в бизнесе: одни являются удачливыми предпринимателями, другие - высокооплачиваемыми специалистами в области бизнеса (бухгалтеры, консультанты, юристы и т.д.) и занимают высшие должности в крупных компаниях. Неформальные инвесторы обладают значительными финансовыми накоплениями, полученными благодаря их собственному труду. Многие «бизнес-ангелы» инвестируют напрямую в новые и растущие фирмы, входя в состав синдиката, объединяющего друзей и партнеров по бизнесу, и это позволяет реципиентам инвестиций получать более крупные финансовые средства. «Бизнес-ангелы» активно действуют в США и многих европейских странах, в том числе в Восточной Европе. В Европе и США объем инвестиций неформального сектора венчурного капитала в несколько раз превышает объем инвестиций формального сектора.

Формальный и неформальный секторы играют взаимодополняющую роль. Инвестиции неформального сектора особенно важны на самых ранних стадиях развития «стартовых» фирм, когда эти фирмы нуждаются в «посевном капитале» ('seed finance') для разработки концепции продукта и опытного образца, в то время как формальный сектор более активен на стадии быстрого роста фирмы, когда требуются средства на расширение производства и объема продаж.

1.3 Роль венчурного капитала в развитии высокотехнологичных фирм

Венчурный капитал особенно важен для малых высокотехнологичных фирм (т.е. малых фирм, товары и услуги которых в значительной степени зависят от приложения научно-технических навыков или знаний; далее - МВТФ). Так как одним из основных условий рыночного успеха новых фирм в отраслях, основанных на высоких технологиях, является это быстрота их развития. Внедрение новой технологии связано с высокими начальными издержками, но по мере роста продаж издержки производства единицы продукции падают, в то время как потребителям в возрастающей степени становится выгоднее пользоваться данной технологией, по сравнению с ее конкурентами. В этом состоит явление «возрастающей отдачи от масштаба», серьезно разрабатываемое в последние годы в экономической теории. Таким образом, МВТФ, получившие мощный «толчок» на ранней стадии - будь то в виде финансовых вливаний, удачной управленческой или маркетинговой стратегии, - могут захватить наибольшую долю рынка и стать законодателями стандартов, в результате этого получая львиную долю прибылей; при этом выигравшая технология не обязательно превосходит конкурирующие технологии по техническим характеристикам. Очевидно, что вновь созданные МВТФ не могут достичь успеха в конкурентной борьбе через органическое развитие на основе нераспределенной прибыли, что характерно для традиционных секторов. В то же время банковские кредиты также не могут рассматриваться как основной источник инвестиции в стартовые МВТФ: причина состоит в высоком риске, так как создатели новых фирм часто не имеют кредитной истории и не могут обеспечить адекватный залог; высокой доле бесперспективных инноваций; трудностях с оценкой потенциального рынка и с экспертизой проекта со стороны финансистов. Проблема состоит еще и в том, что создатели МВТФ часто не имеют финансовых и управленческих навыков [32].

Функция американских и европейских венчурных капиталистов (ВК) как из формального, так и неформального сектора, состоит в преодолении этих препятствий на пути развития МВТФ. ВК являются, в первую очередь, предпринимателями и уже затем - финансистами. Они, как правило, изучают несколько сотен инвестиционных возможностей в год и выбирают несколько наиболее перспективных проектов. ВК играют активную роль в деятельности профинансированных фирм, участвуя в текущем управлении и стратегическом планировании этих фирм. Они не только финансируют, но и «пестуют» и «взращивают» фирмы. Венчурные капиталисты предоставляют новым фирмам следующие ценные услуги:

–       финансовые консультации;

–       консультации по вопросам корпоративной и маркетинговой стратегии;

–       новые идеи относительно развития фирмы и противодействие застою;

–       контакты и информация о рынке;

–       подбор управленческого персонала для фирмы.

Одной из характерных черт венчурного инвестора, как правило, является то, что он не стремится приобрести контрольный пакет акций компании (во всяком случае, при первичном инвестировании). И в этом - его коренное отличие от "стратегического инвестора" или "партнера". Последний зачастую изначально желает установить контроль над компанией, интересующей его по тем или иным соображениям.

Цель венчурного капиталиста иная. Приобретая пакет акций или долю, меньшую, чем контрольный пакет, инвестор рассчитывает, что менеджмент компании будет использовать его деньги в качестве финансового рычага для того, чтобы обеспечить более быстрый рост и развитие своего бизнеса. Ни инвестор, ни его представители не берут на себя никакого иного риска (технического, рыночного, управленческого, ценового и пр.), за исключением финансового. Все перечисленные риски несет на себе компания и ее менеджеры. При этом, еще одним предпочтением венчурного инвестора является принадлежность контрольного пакета менеджерам компании. Имея у себя контрольный пакет, они сохраняют все стимулы для активного участия в развитии бизнеса. Если компания, в период нахождения в ней в качестве совладельца и партнера венчурного инвестора добивается успеха, т.е. если ее стоимость в течение 5 - 7 лет увеличивается в несколько раз по сравнению с первоначальной, до инвестиций, риски обеих сторон оказываются оправданными и все получают соответствующее вознаграждение.

Если же компания не оправдывает ожидание венчурного капиталиста, то он может полностью потерять свои деньги (в том случае, когда компания объявляет себя банкротом), либо, в лучшем случае, вернуть вложенные средства, не получив никакой прибыли. И второй и третий варианты считаются неудачами. Прибыль венчурного капиталиста возникает лишь тогда, когда по прошествии 5 - 7 лет после инвестирования он сумеет продать принадлежащий ему пакет акций по цене, в несколько раз превышающей первоначальное вложение.

Поэтому венчурные инвесторы не заинтересованы в распределении прибыли в виде дивидендов, а предпочитают всю полученную прибыль реинвестировать в бизнес [23].

Сам процесс продажи в венчурном бизнесе также имеет свое название «exit» - "выход". Период пребывания венчурного инвестора в компании носит наименование "совместного проживания" - "living with company".

Разделение совместных рисков между венчурным инвестором и предпринимателем, длительный период "совместного проживания" и открытое декларирование обеими сторонами своих целей на самом начальном этапе общей работы - слагаемые вполне вероятного, но не автоматического успеха. Однако именно такой подход представляет собой основное отличие венчурного инвестирования от банковского кредитования или стратегического партнерства.

Важно также отметить значимость для фирм - реципиентов инвестиций репутации ВК. Факт получения инвестиции от ВК создает имидж для фирмы: для нее сразу становятся доступными другие услуги. «Венчурные юристы» соглашаются работать почти бесплатно, в надежде на высокий доход в будущем. Бухгалтерские фирмы работают со новыми малыми фирмами по низким расценкам. «Венчурные лендлорды» сдают помещения в аренду с большими скидками. И даже традиционные банкиры повышают кредитный рейтинг таких фирм. Даже после того, как венчурный капиталист продает свой пакет акций, он продолжает играть активную роль в управлении фирмой в течение многих лет.

Венчурный капитал - небольшой по величине сектор по сравнению с другими финансовыми рынками в США и Западной Европе. Однако, поскольку венчурный капитал инвестируется в растущие компании, его экономическая роль весьма велика.

Итак, экономическая ценность венчурного капитала состоит в том, что:

–       большинство технологических революций было инициировано фирмами, финансируемыми венчурным капиталом; благодаря поддержке ВК встали на ноги наиболее успешные в последние годы компании: такие, как ДЕК, Эппл Компьютер, Компак, Сан Майкросистемс, Федерал Экспресс, Майкрософт, Лотус, Интел и Нетскейп;

–       венчурный капитал поддерживает наиболее динамично развивающиеся отрасли, обеспечивающие стране международную конкурентоспособность; он сделал возможным развитие новых отраслей: таких, как персональные компьютеры и биотехнологии;

–       в США 4% наиболее быстро растущих фирм, большинство из которых поддерживаются венчурным капиталом, создают 70% всех новых рабочих мест;

–       согласно проведенному Coopers & Librand (аудиторская фирма) исследованию, если количество занятых на пятистах крупнейших предприятиях Европы за год увеличилось на 2%, то у такого же количества проинвестированных венчурным капиталом предприятий занятость за год увеличилась на 15%;

–       в Европе расходы на проведение научных исследований и разработок новых, растущих фирм, поддерживаемых венчурным капиталом, составляет в среднем 8,6% от объема продаж, в то время как в других компаниях - 1,3% [24].

Современный российский сектор прямых инвестиций сравнительно невелик, по сравнению с европейским или американским, но его рост за последние несколько лет впечатляет - формируются новые российские фонды и приходят западные фонды, интерес к инвестициям в России растет. На сегодняшний день прямые инвестиции - один из немногих доступных источников финансирования для российских компаний, которые ранее планировали привлекать средства из иных источников.

Разумеется, для дальнейшего успешного развития венчурного капитала в России требуется комплекс мер государственной политики. В настоящее время уже воплощается в жизнь ряд проектов, направленных на развитие венчурного финансирования. Например, с 2000 г. регулярно стали проводиться венчурные ярмарки, которые совсем недавно приобрели статус ежегодных. Они были призваны содействовать привлечению инвестиций для финансирования перспективных проектов российских предпринимателей. Всего в шести венчурных ярмарках приняло участие 274 инновационные компании. Кроме ярмарок, проводятся международные экономические форумы и заключаются научно-технические и инновационные сотрудничества с различными государствами [13].

1.4 Организация процесса венчурного инвестирования

Венчурный капитал обычно дается на внедрение или патентование идеи. К нему также относятся несколько последующих стадий финансирования, до тех пор, пока не налажено коммерческое производство. Дальнейшее финансирование коммерциализации продукта и запуска новых продуктов называется частным финансированием. Сегодня в мире действует около 3000 венчурных фирм и фондов прямых инвестиций, с общим капиталом $250 млрд., ежегодно растущим на 20-30% [6].

Основной формой привлечения частного и венчурного финансирования является внерыночная эмиссия акций венчурным фондам, фондам прямых инвестиций, а также частным либо стратегическим инвесторам. При этом возможно структурирование и более сложного финансирования, когда владельцам компании выдается опцион на выкуп доли частных инвесторов. По мере роста зрелости и уменьшения степени риска предприятия, условия финансирования становятся всё менее жёсткими: если в самом начале частные инвесторы стараются получить долю, близкую к контрольной, то на последующих стадиях возможно предложение им пакета ниже блокирующего. Соответственно, ключевым фактором привлечения определённого объёма финансирования с сохранением контроля в руках изначальных владельцев является оценка доходности проекта.

Привлечение венчурных фондов особенно распространено для финансирования высокотехнологичных компаний, а также малых фирм с серьёзными рыночными перспективами и большим потенциалом роста.

Для получения венчурного капитала российской компании необходимо:

–       наличие передовой, не имеющей мирового аналога технологии или разработки, оцениваемой минимум по одному из следующих критериев: новизна продукта, экономичность технологии производства, использование нового, более дешевого сырья, экологичность;

–       наличие внетехнологического "ноу-хау", связанного с программным продуктом, бизнес-идеей и т.п;

–       устойчивое увеличение рыночных продаж, перспективы дальнейшего роста контролируемого сегмента рынка в сочетании с наличием у компании эксклюзивного конкурентного преимущества, обусловленного внутренними для компании причинами.

Организационно процесс привлечения венчурного капитала построен следующим образом. Сначала оценивается общая привлекательность проекта. Затем проводится анализ основного актива (патента, "ноу-хау", преимуществ), строится финансовая модель компании и производится её инвестиционно-банковская оценка, которая берется за основу при переговорах с инвесторами, и осуществляет юридическое оформление основного актива. Одновременно подготавливаются все необходимые документы: информационный меморандум, презентации инвесторам и пакет юридической документации. При необходимости, также проводится реструктуризация компании, направленная на повышение её стоимости и прозрачности при сохранении оптимальной структуры собственности, денежных потоков и налогообложения.

Далее проводятся переговоры с широким кругом венчурных фондов, частных инвесторов и фондов прямых инвестиций и обеспечивает надлежащее представление им проекта и приемлемые условия финансирования. После того как инвестором проведена детальная финансово-юридическая проверка компании и её руководства и достигнуты окончательные договоренности относительно объема привлекаемых средств и доли новых акционеров в компании, происходит заключение и оформление всех основных договоров по сделке. После этого за оговоренное количество акций, облигаций, и/или других ценных бумаг (конвертируемых облигаций, опционов и т.д.) инвестор вкладывает деньги в компанию.

В отличие от обычного инвестора, фонды прямых инвестиций и венчурные фонды принимают активное участие в стратегическом управлении компанией, занимая позицию в совете директоров или являясь её консультантом. Вместе с тем, операционную часть управления компанией венчурная фирма оставляет исключительно её руководству. При этом важно отметить, что в отличие от обычных или стратегических инвесторов, венчурные капиталисты и частные инвесторы вкладываются в компанию не с целью приобретения контроля, завоевания позиций в её коммерческой нише или получения выгод взаимодополняемости (синергии) со своим основным бизнесом, а исключительно в целях получения финансовой прибыли, ожидая её в районе 25%-35% годовых. Через 5-7 лет после первоначальных инвестиций они будут искать путь реализации этой прибыли, то есть продажи своей доли в компании. Она может осуществляться путём вывода компании на публичный рынок (IPO), обратного поглощения (Reverse Merger), поглощения или слияния компании с другой фирмой (M&A) в обмен на её акции или деньги, рекапитализации компании, то есть замещения акционерного финансирования кредитным (LBO), либо путём продажи инвестором своей доли менеджменту компании или стороннему (в том числе и стратегическому) инвестору [4].

С венчурным капиталом отечественные предприниматели получают не только западные деньги, но и передовой управленческий опыт и обширные деловые контакты, необходимые для полномасштабной международной коммерциализации своих технологических разработок, постоянно сохраняя при этом контроль над компанией в своих руках.

В общем виде функционирование венчурного капитала может быть поделено на определенные стадии. Они примерно соответствуют стадиям жизненного цикла фирмы или инвестиции. Анализ зарубежного опыта позволяет выделить пять стадий цикла венчурного капитала: seed («ранняя», «посевная»), start-up («старт», «начальная»), early stage или early growth («ранний рост»), expansion («расширение»), exit или liquidity stage («выход», «фаза ликвидности»). Подробно это можно наблюдать в таблице 1 [18] :

Таблица 1- Стадии жизненного цикла венчурного капитала

Теоретический анализ концептуальных подходов к исследованию рискового финансирования позволил сформулировать следующие сущностные характеристики венчурного капитала как перспективного источника формирования инновационной модели экономики:

–       сращивание финансового и интеллектуального капитала, обусловленное тем, что для реализации инновационного проекта требуются не только финансовые ресурсы, но и определенные знания в области бизнеса, финансов, выработки стратегии, маркетинга;

–       направленность на обеспечение высокой прибыли в сочетании с высоким риском;

–       особый способ вложения - в акционерный капитал (приобретение обыкновенных или привилегированных акций; приобретение ссуды, которая затем конвертируется в акции);

–       дробность финансирования инновационных предпринимательских проектов;

–       наличие специально создаваемой венчурной структуры - внутреннего или внешнего венчура;

–       особые пути выхода венчурных инвесторов из капитала финансируемой компании и получения ими дохода - путем поглощения компании другой фирмой, выкупа акций и их выпуска посредством первичного размещения капитала;

–       отсутствие залогового обеспечения и гарантий возвратности средств.

На основе изучения опыта зарубежных стран сформулирован вывод о том, что наиболее значимыми источниками венчурного капитала являются средства пенсионных фондов, банков и страховых компаний, велика роль частных инвесторов.

Возможности данных источников формирования венчурного капитала в российских условиях (средств пенсионных фондов, страховых компаний) довольно ограничены, и, прежде всего, в силу несовершенства российского законодательства.

Обобщая результаты исследования, можно сделать вывод, что венчурный капитал является перспективным источником ускоренного формирования инновационного потенциала, расширения предпринимательской инициативы и получения прибыли.

Механизм венчурного финансирования инноваций имеет определенную специфику, которая проявляется на всех его этапах, что необходимо учитывать при реализации задач, стоящих как перед государством, так и перед частными компаниями, участвующими в реализации инновационного процесса [18].

2 Тенденции развития рынка венчурного инвестирования в Российской Федерации

2.1 Особенности венчурного инвестирования в период мирового финансового кризиса

Проблема развития конкурентоспособного технологического потенциала страны в настоящее время является одной из ключевых. Инновационный путь развития, заставляет искать новые подходы к реализации научно-технического потенциала. В значительной степени решение данной проблемы зависит от возможности и умения использовать современные финансовые инструменты и механизмы для привлечения в высокотехнологичную сферу экономики внебюджетных инвестиций. Одним из наиболее перспективных путей реализации высоко рисковых наукоемких инновационных проектов является венчурное инвестирование, эффективность которого подтверждена мировой практикой.

Развитие индустрии венчурного капитала и прямого инвестирования в настоящий момент является одним из приоритетных направлений государственной инновационной политики и необходимым условием активизации инновационной деятельности и повышения конкурентоспособности отечественной промышленности [20].

Также необходимо осуществить ряд государственных инициатив в целях создания благоприятных условий для венчурного инвестирования, а именно:

–       создание правовой основы для обеспечения возможности венчурного инвестирования пенсионными фондами и страховыми организациями;

–       активизация вторичного фондового рынка с целью обеспечения ликвидности инвестиций в венчурный капитал;

–       финансовая поддержка в форме целевых грантов на исследования и разработки, а также предоставление налоговых льгот, что может оказать помощь в реализации проектов на этапах идеи и изготовления опытных образцов, когда перспективы получения коммерческих кредитов или венчурного финансирования не определены.

Проблема венчурного инвестирования является достаточно новой и в силу этого слабо изученной сферой экономической науки. Слабо разработаны вопросы, связанные с организацией и стимулированием венчурной инвестиционной деятельности в регионах. Остаются недостаточно разработанными проблемы использования венчурного инвестирования как наиболее приспособленного для инвестиционного обеспечения воспроизводства инновации, сопряженного с большим разнообразием рисков.

Для развития венчурного инвестирования необходимо создание региональной и отраслевой инновационной системы. В связи с этим государственная политика в области развития инновационной системы должна реализовываться по таким направлениям, как создание благоприятной экономической и правовой среды в отношении инновационной деятельности; формирование инфраструктуры инновационной системы. В целях эффективного государственного регулирования и стимулирования венчурного инвестирования необходимо разработать систему государственных приоритетов в области развития науки и технологии. Важнейшие исследования и разработки должны проводиться на основе научно-технического прогноза, планирования результатов исследований ведущих научных организаций региона и изучения долговременных тенденций развития рынка.

В настоящее время мировая экономика испытывает кризис на мировом финансовом рынке. В основе сложившейся глобальной макроэкономической ситуации (как и в большинстве случаев «экономических кризисов») лежит переизбыток капитала, отстающий от производства совокупный спрос. Попытка стимулировать спрос доступным кредитом в США привела, в конечном итоге, к параличу кредитной системы. В последние годы кредиты, особенно ипотечные, без оглядки на очевидный риск, выдавались практически всем, так как большинство этих кредитов, в конечном счете, «гарантировалось» государством. Как известно, кризис начался в системе ипотечного кредитования США в середине 2007 года и быстро распространился на другие сферы экономики. Последствиями кризиса является снижение производства, увольнения части персонала, а также повышение процентных ставок и отказы в получении кредитов со стороны банков. На первый взгляд всё происходящее негативно влияет на развитие венчурного инвестирования так, повышение процентных ставок по кредитам, а во многих случаях и отказ в нем не дает возможности инвесторам вкладывать заемные средства как в прямые инвестиции так и в особенности в венчурные. Сокращение производства также негативно влияет на инвестиционный климат и уменьшает возможности осуществления венчурных инвестиций. Но, посмотрев с другой стороны, можно сказать, что финансовый кризис является своеобразным катализатором развития венчурного инвестирования. Так как при нехватке денег все даже самые крупные предприятия и компании будут стремиться минимизировать свои издержки. Нынешнее положение в банковской системе «заставит» предпринимателей обратится в фонды венчурных инвестиций, несмотря на то, что венчурное инвестирование является самым рисковым. Денежные средства будут выделяться только при условии высокой ликвидности проектов. Так как кризис имеет мировой характер, то могут возникнуть ситуации, когда вследствие ухудшения экономического состояния стран Европы и США будут существенно облегчены условия доступа на них отечественных компаний. Примером такого доступа является изучение «Газпромом» возможности покупки у испанской строительной компании SACYR VALLEHERMOSO 20% акций нефтегазовой компании REPSOL, несмотря на то, что рынок Испании сейчас закрыт для «Газпрома». Таким образом, кризис может иметь и положительные последствия для российских предпринимателей, в том числе в сфере венчурного инвестирования [17].

Мировое сообщество в настоящее время уверенно переходит в ту стадию развития экономик, которая называется "Экономика, основанная на знании" (Knowledge based economy). И это неизбежно. Поэтому особенное значение имеет не только финансирование собственно знаний, но и превращение знания в эффективное производство.

В настоящее время объем мирового рынка наукоемкой продукции составляет более 4 трлн. дол. Из этой суммы 39% приходится на продукцию США и только 0.3% - России. При этом в России работает примерно 12% всех ученых и инженеров-разработчиков мира, а в США - 25%. Даже формальное сопоставление показывает наличие в России больших ресурсов и их слабое использование. 70-85% прироста ВВП в развитых странах приходится на долю усовершенствованных технологий, продукции, оборудования, содержащих новые знания или решения, что однозначно говорит о том, что не экспорт сырьевых ресурсов, а именно инновации способны вывести отечественную экономику из кризиса [9].

Основу финансирования новых технологий, новых отраслей промышленности, новых экономик составляет венчурный капитал. Объем венчурного капитала не так велик в сравнении с инвестиционными средствами мировой экономики, но он очень важен для успешного развития технологически ориентированных стран. Это подтверждается тем фактом, что почти все фирмы, входящие в первую сотню крупнейших компаний, вставали на ноги благодаря именно венчурному капиталу.

В России, по данным Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ), зарегистрировано 92 венчурных фонда. Но среди них реально работающих - лишь пятая часть. Для сравнения, в Силиконовой долине насчитывается порядка 600 фондов рискованных инвестиций [18].

В 2009 году объем рынка венчурного инвестирования в России вырос на 25%, достигнув около 1 млрд долл. Рост рынка был обеспечен в основном за счет активного заключения сделок в первом полугодии. Основными трендами прошедшего года можно назвать рецессию российской экономики и убеждение в продолжительности кризиса не более двух лет. В 2009 году венчурный рынок ждет затишье: новые фонды создаваться не будут, выходить из капитала проектов пока невыгодно, а новые инструменты для поиска и оценки старт-апов пока не разработаны.

Однако, по прогнозам «Финама», в 2009 году рынок венчурного инвестирования всё же вырастет, но не более чем на 15% только за счет того, что многие сформированные фонды еще не потратили деньги, а кризисная ситуация значительно снизит цены старт-апов [17].

По мнению многих экспертов, мировой финансовый кризис окажет неоднозначное влияние на рынок венчурных инвестиций. С одной стороны, в период кризиса у существующих венчурных фондов появляются новые возможности:

Во-первых, не будут создаваться новые фонды и, следовательно, конкуренция снизится.

Во-вторых, активы сейчас сильно подешевели, на 30-50% - для проектов на стадии запуска, стартапов, венчурный капитал остается фактически единственной возможностью для финансирования. При этом, вектор предпочтений венчурных инвесторов сменится с социальных сетей, и прочих интернет-стартапов на начинающие компании, предлагающие интересные решения в сфере консалтинга, сервисных услуг и товарного рынка. В особенном же выигрыше, возможно, окажутся производители импортозаменяющих технологий, снижающих издержки.

В-третьих, сегодня венчурные инвестиции приобретают в глазах инвесторов особую привлекательность, они уже не кажутся такими рискованными на фоне падения фондового рынка и не лучших перспектив открытых ПИФов и депозитов коммерческих банков. Венчурные фонды вкладывались в бумаги непубличных компаний, на которых кризис отразился не столь сильно.

С другой стороны, инвестиционная привлекательность венчурных фондов снизилась. Людям, которые ранее в них активно вкладывались, теперь не до риска. Напротив, все стремятся уйти в наиболее защищенные активы. В условиях кризиса проекту труднее выйти на планируемые показатели: меньше спрос на их товары или услуги. А если проект не вышел на самодостаточный уровень и не смог найти дополнительных инвестиций, то он просто прекратит свое существование.

В настоящее время, перед венчурными фондами стоят непростые вопросы. Первый из которых - надо ли сегодня продолжать создавать в России собственную индустрию венчурного инвестирования? Ещё одним важным вопросом является механизм диверсификации рисков при финансировании инновационных проектов.

И есть ли здесь альтернатива размещению свободных средств на депозитных счетах в банках? Весьма непростым вопросом является и выбор наиболее перспективных вариантов венчурного инвестирования и определение наиболее перспективных областей инноваций для венчурных инвестиций. Все эти темы можно разрешить только при участии государства. [9] На основании проведенного исследования можно сделать следующие выводы:

–       венчурное финансирование в России находится на начальной стадии развития;

–       текущая ситуация характеризуется наличием позитивных и негативных факторов.

2.2 Современное состояние венчурного инвестирования в России и в мире

Финансовый кризис больно ударил по венчурному бизнесу во всём мире. Но если в Европе падение всё усугубляется, то в США уже наметился устойчивый рост. Однако деловая активность всё больше смещается в сторону Китая, Бразилии и Индии [14].

Для сравнения, в 2006 году объем венчурного капитала, инвестированного в США, составил 28,4 млрд долларов, а в 2007 году венчурные капиталисты США мобилизовали капитал уже на сумму 35 млрд долл, из которых 10 млрд - были сфокусированы для инвестиций в компании ранних стадий развития. Для сравнения, рынок прямых и венчурных инвестиций Швеции составляет порядка 1,4% от ВВП, в то время как в России он достигает менее 0,01% или порядка $6 -10 млрд [5].

Однако, уже в первом квартале 2009 г. объем венчурных инвестиций в США сократился на 61%, достигнув самого низкого показателя за последние 12 лет, говорится в новом отчете PriceWaterhouseCoopers, National Venture Capital Association и Thomson Reuters. В течение первых трех месяцев 2009 г. общий объем венчурного капитала составил $3 млрд. После чего он снова стал расти. Наиболее заметными сделками первого квартала 2009 г. стали инвестиции в фармацевтическую компанию Anacor Pharmaceuticals ($50 млн), мобильный платежный сервис Obopay ($35 млн) сервис микроблогов Twitter ($35 млн) [5].

По данным Национальной венчурной ассоциации (NVCA), на сегодняшний день, в США кризисные проявления уходят, что демонстрирует поквартальная динамика инвестиций американских венчурных фондов.

Рисунок 1 - Динамика инвестиций американских венчурных фондов

Но, несмотря на это, согласно свежему исследованию NVCA и Deloitte, 92 процента опрошенных венчурных профессионалов в США считают, что в ближайшие пять лет число венчурных фондов в этой стране упадёт. При этом 99 процентов китайских венчурных капиталистов, наоборот, уверенно прогнозируют рост числа фондов в КНР. Чуть меньше процент ожидающих роста венчурного рынка в Индии и Бразилии.

Точной статистики по венчурной индустрии Китая <#"600874.files/image002.gif">

Рисунок 2 - Динамика объёмов венчурных инвестиций в Европе

На сегодняшний день в Европе царит мрачное настроение. По мнению Ричарда Пелли, главы Европейского инвестиционного фонда <#"600874.files/image003.gif">

Рисунок 3 - Распределение инвестиций по отраслям

При проведении анкетирования по оценке прогнозов на 2010 г. было предложено специалистам управляющих компаний дать качественную оценку объемов инвестиций, распределения сделок по стадиям и регионам. Результаты показали, что в традиционных лидерах по объему привлеченных инвестиций остаются отрасли телекоммуникаций и компьютеров, а также потребительский рынок. Однако обращает на себя внимание ожидание роста инвестиций в сфере биотехнологий и медицины.

Средний размер сделки в 2009 г. (если ориентироваться на объем идентифицированных сделок) составил около 12,3 млн долларов. Если говорить о сегменте венчурных и прямых инвестиций, можно отметить следующее: рынок встретил кризис в хорошей форме и сейчас выжидает. Как отмечают эксперты: «Венчурная индустрия обладает хорошим иммунитетом по отношению к кризису, так как является контрцикличной. Сейчас складываются благоприятные условия для осуществления инвестиций».

В 2009 г. ситуация на рынке прямых и венчурных инвестиций еще характеризовалась сохранением ряда положительных тенденций. Созданные фонды заинтересованы в размещении аккумулированных средств, а значит, и в поиске потенциальных реципиентов инвестиций, активы которых за последнее время резко подешевели, поэтому «входные» оценки компаний, предлагаемые инвесторами, значительно ниже «докризисных». Тем не менее ожидания возвратов на такие вложения могут быть значительно выше, чем прежде. Инвестиции в период, когда рынок переживает спад, могут показать самую высокую доходность.

Что касается уже осуществленных инвестиций, то кризис и, как следствие, изменение рынков сбыта - серьезный вызов для менеджеров молодых венчурных компаний. Компании почти не пострадали от кризиса кредитных рынков - у них есть стабильное финансирование со стороны венчурного фонда, это сильное преимущество. Но рост цены импортного оборудования, сокращение потребности в производимой продукции и прочие обстоятельства требуют поиска новых решений. Как отмечают менеджеры фондов, одной из основных проблем портфельных компаний в настоящее время является коммерциализация их продукции и генерация продаж. В России на инновационную продукцию спрос крайне незначительный, а теперь и за рубежом в связи с кризисом тоже.

Значительных перестановок в относительном распределении инвестиций по стадиям по сравнению с прошлыми годами не произошло - традиционно лидирует стадия расширения. Доля инвестиций на «венчурных» стадиях (посевной и начальной, а также ранней) в общем объеме вложенных средств также осталась примерно на том же уровне - около 11%. Всего было профинансировано не менее 67 компаний на общую сумму 161,76 млн долларов. Таким образом, объем инвестиций на венчурных стадиях более чем в полтора раза превысил аналогичный показатель 2008 г.

Уже в ближайшее время наличие свободных средств вынудит российские венчурные фонды вступить в острую конкурентную борьбу за существующие инновационные проекты, что может привести неоправданно высокой оценке компаний или позволит получить финансирование явно не готовым к этому проектам. Опасность такой ситуации в том, что «легкие» деньги на начальных стадиях бизнеса могут служить демотивирующим фактором для многих молодых команд и привести не только к уменьшению количества успешных компаний, но и к снижению прибыльности фондов. [1]

На настоящий момент рынок венчурных инвестиций в России еще достаточно молод и сильно отличается по структуре от рынков западных стран. Например, в нашей стране практически отсутствуют инвестиции в проекты на посевной или начальной стадии развития (а именно интерес к таким проектам является показателем "взрослого" рынка), а среди отраслей преобладают традиционные рынки - ИТ (почти 50% инвестиций в 2008 году) и мобильные технологии (чуть более 9%).

Инновационный институт при МФТИ в марте 2009 года оценивал объем доступных в России венчурных средств, которые могут быть инвестированы, в 10-12 млрд рублей.

На приведенном ниже графике видна динамика увеличения объема венчурных инвестиций в России.

Рисунок 4 - Динамика объемов венчурных инвестиций в РФ

Всего в России, по данным Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ), зарегистрировано 92 венчурных фонда. Но реально работающих среди них, по оценкам участников рынка, лишь 15 - 20.

По данным Российской ассоциации венчурного инвестирования, средняя внутренняя норма доходности проектов российских фондов на сегодняшний день составляет 35% [1].

2.3 Влияние международного финансового кризиса на рынок венчурных инвестиций в России

Во всем мире низкая финансовая дисциплина и пренебрежение фундаментальными принципами строительства устойчивого бизнеса стали основной причиной кризиса. Россия, тем не менее, оказалась гораздо меньше подвержена проблемам, связанным с токсичными ипотечными кредитами США. В то время как большинство азиатских и европейских финансовых институтов активно инвестировали в подобные финансовые инструменты. Россия оказалась относительно в стороне. Кроме того, в то время как уровень накоплений американского населения неуклонно снижался, уровень накоплений россиян вырос с 16% ВВП в 1999 году до 21% в 2006 году. Несмотря на свою зависимость от конъюнктуры рынка энергоносителей, российская экономика являлась относительно здоровой: золотовалютные резервы в полтора раза превышали внешний долг, а профицит счета текущих операций составлял 6,2% ВВП [5].

Это не означает, что положение России более благоприятно; скорее динамика развития экономической ситуации может существенно отличаться от других стран, а внутренний потенциал экономики представляет дополнительные возможности для финансового маневра.

Основными составляющими Российского кризиса, на мой взгляд, стали:

–       перегруженность финансовой сферы долговыми обязательствами и недисциплинированное использование кредитов бизнесом;

–       резкое падение цен на энергоносители в связи с замедлением мировой экономики;

–       вывод капитала инвесторами в связи с мировым кризисом и растущим восприятием высокого политического риска России.

Объем рынка венчурного инвестирования в телекоммуникационный сегмент в 2009 году не изменился и остался на уровне 2008 года в размере около 260 млн долл. Участники рынка констатировали патовую ситуацию: кризис - лучшее время для новых инвестиций, однако денег на рынке крайне мало, а риски очень высоки, поэтому число сделок резко падает. По мнению аналитиков Icon, есть ряд факторов, как положительных, так и отрицательных, имеющих сильное влияние на дальнейшее развитие рынка венчурного инвестирования в России. Из отрицательных факторов можно привести такие, как снижение ВВП, снижение активности западных венчурных фондов, падение доходов населения, резкие скачки цен на нефть и т.д. Один из главных позитивных моментов, который может стать драйвером роста, - это ненасыщенность рынка телекоммуникаций, множество белых пятен, вкладывая в развитие которых, можно получить в итоге внушительную прибыль. Аналитики и участники рынка отмечают резкое снижение инвестиционной активности в России из-за слишком высоких рисков и отсутствия денежных средств.

Для венчурных инвесторов сейчас приоритетными считаются компании, которые на одном транше их фонда могут пережить кризис, принести прибыль и стабильно развиваться в посткризисное время. В России сложилась патовая ситуация, когда время кризиса считают лучшим для покупок, но при этом инвесторы не торопятся вкладывать средства из-за высоких рисков, а также из-за нехватки этих самых денежных средств. Еще одним отрицательным результатом влияния кризиса на рынок венчурного инвестирования эксперты считают увеличение сроков закрытия сделок с четырех месяцев до полугода [5].

2.4 Меры государственной поддержки венчурного инвестирования

Легенда о том, что рынок - абсолютно самоpегулиpующаяся "вещь в себе" даже на пpимеpе венчурного бизнеса выглядит неверной. В формировании венчурных фондов значительна роль государства.

Государственная поддержка играет существенную роль в сфере венчурного инвестирования. Основные задачи государства в этом вопросе не сводятся к замещению, а тем более вытеснению, частного венчурного капитала. Напротив, государство, создавая, реализуя и совершенствуя систему мер государственной поддержки инвестиционных рынков в целом и венчурного капитала в частности, выполняет организационную и стимулирующую функцию. При этом роль государства не ограничивается лишь созданием специальных государственных венчурных фондов и предоставлением финансовой поддержки. Государство должно создавать благоприятные, непротиворечивые, необременительные правовые условия для стимулирования развития рынка частного венчурного капитала.

Государственная поддержка венчурного инвестирования может осуществляться в двух формах:

–       опосредованного содействия: разработка специального гражданско-правового регулирования венчурной инвестиционной деятельности; создание системы налоговых льгот и иных правовых условий налоговой привлекательности венчурного бизнеса. При этом важно не допустить дисбаланса в предоставлении налоговых льгот, поскольку не только венчурные инвесторы нуждаются в налоговых благоприятствованиях, но и привлекательность для венчурного инвестора соответствующего вида инвестиций состоит также в способности, в том числе налоговой, реализовать целевым предприятием инновационный проект. Соответственно, налоговое регулирование должно учитывать также необходимость сбалансированного для всех участников венчурного инвестиционного процесса налоговых льгот; совершенствование инновационной правовой политики и законодательства;

–       непосредственного содействия, которое включает в себя развитие прямых форм государственной поддержки венчурного инвестирования, прежде всего, путём финансирования из бюджетных средств венчурных инвестиционных проектов.

Нередко прямое и опосредованное участие государства в функционировании рынка частного венчурного капитала смешивается, что ведёт к размыванию границ конкретных мер, неясному пониманию их функциональных особенностей, а в конечном итоге к противоречиям в формировании и осуществлении правовой и экономической политики в рассматриваемой сфере. К мерам государственной поддержки венчурных предприятий можно отнести:

–       создание режима наибольшего правового благоприятствования для активно развивающего венчурного бизнеса;

–       пересмотр системы налогообложения;

–       увеличение количества региональных венчурных фондов;

–       расширение числа отраслевых венчурных фондов;

–       соинвестирование в компании, привлекшие в создание или развитие своего бизнеса средства частного венчурного фонда;

–       создание чёткой и адекватной системы критериев отбора венчурных инновационных проектов, претендующих на государственную поддержку;

–       предоставление государственных кредитов на льготных условиях;

–       увеличение качества и количества государственных программ поддержки венчурного бизнеса.

При этом государственная поддержка не должна замещать необходимость развития рынка частного венчурного капитала. Иначе речь должна идти лишь о венчурном инвестировании как о единственно возможной форме государственного финансирования инновационной деятельности, с чем невозможно согласиться. Государственное стимулирование должно обеспечивать развитие рынка венчурного капитала не только в ближайшей перспективе, но и быть рассчитанным на долгосрочный период. Соответственно приоритетными являются, косвенные (опосредованные), но высокоэффективные меры государственной поддержки функционирования и развития рынка частного венчурного капитала [36].

Именно такая позиция отражена в общеевропейских правовых и политико-экономических документах. Общеевропейская политика содействия развитию венчурного инвестирования закреплена в ряде документов и является одной из наиболее актуальных сфер проводимой единой экономической политики в Европе, функционируя под лозунгом «меньше и лучше упорядоченного государственного содействия». Так, в частности, в соответствии с частью 6 «Руководящих указаний Еврокомиссии для государственного содействия поддержке высоко рисковых инвестиций в малые и средние предприятия» максимально допустимая доля государственного финансирования в целевых предприятиях, привлекающих частный венчурный капитал, должна быть уменьшена на 50 процентов, а предельный размер государственных средств в капитале целевого предприятия должен быть уменьшен на 20 процентов. Данная мера направлена на недопущение вытеснения частного венчурного капитала государственным участием. Иными словами, основная задача государственной поддержки - это стимулирование притока частного венчурного капитала.

Наиболее отстрой проблемой осуществления венчурной деятельности является не отсутствие потенциального инвестиционного капитала, а непривлекательные правовые и налоговые условия, чрезмерно излишний бюрократизм на пути организации и осуществления венчурного инвестирования.

Перечень форм и методов государственного регулирования инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, в том числе и венчурной деятельности, установлен Федеральным законом «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений». Все методы и формы, названные в этом Законе, делятся на две группы:

–       создание благоприятных условий для развития инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, путем: совершенствования системы налогов, механизма начисления амортизации и использования амортизационных отчислений; установления субъектам инвестиционной деятельности специальных налоговых режимов, не носящих индивидуального характера [2]; защиты интересов инвесторов; предоставления субъектам инвестиционной деятельности льготных условий пользования землей и другими природными ресурсами, не противоречащих законодательству Российской Федерации; создания возможностей формирования субъектами инвестиционной деятельности собственных инвестиционных фондов; и др.;

–       прямое участие государства в инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, путем: разработки, утверждения и финансирования инвестиционных проектов, осуществляемых Российской Федерацией совместно с иностранными государствами, а также инвестиционных проектов, финансируемых за счет средств федерального бюджета; размещения средств федерального бюджета для финансирования инвестиционных проектов в порядке, предусмотренном законодательством Российской Федерации о размещении заказов на поставки товаров, выполнение работ, оказание услуг для государственных и муниципальных нужд.