Оценка инвестиционных проектов

    МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

 

УЛЬЯНОНОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ТЕХНИЧЕСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ

ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

Тема: «ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ»

    Студент  Пряхин Андрей Валентинович                                __________

     Научный руководитель   Кангро Марина Владимировна    __________

     Рецензент   Щербаков Евгений Александрович                  ___________ 

                                                                            Допущен к защите ГАК

                                                        Зав. кафедрой

                                                                 

                                                                                        _______________________

   

                                                                                                                        «____»_____________2004 г.

 

                

                                                        

 

Ульяновск   2004 г.

                                                        СОДЕРЖАНИЕ

Введение                                                                                                                                                                                   3

 Глава 1. Характеристика методов оценки инвестиционных     проектов     6

1.1  Критерии оценки инвестиционных проектов                                        6

1.2  Подходы к оценке инвестиционных проектов                                      11

1.3  Простые (статистические) методы оценки инвестиционных проектов 14

1.4 Динамические методы оценки инвестиционных проектов                   18

1.5 Оценка инвестиционных проектов         в условиях инфляции и риска                 36

Глава 2. Методы оценки инвестиционных проектов,

 применительно к ОАО "УАЗ»                                                           43

   2.1 Инвестиционная активность как условие развития ОАО «УАЗ»                   43

   2.2 Организация инвестиционной деятельности в ОАО «УАЗ»                          45

   2.3 Методика предварительной оценки инвестиционных

проектов, применяемая в ОАО «УАЗ»                                                  48

Глава 3. Предварительная экономическая оценка инвестиционного проекта  58

3.1 Идея и цель проекта                                                                                                                    58

3.2 Экономическая оценка проекта                                                                                    64

Заключение                                                                                                                                   87

Литература                                                                                                                90

Приложения                                                                                                     93

       

ВВЕДЕНИЕ

Инвестиционная деятельность в той или иной степени присуща любому предприятию. Она представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации. Причинами, обуславливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов продукции.

Управление инвестиционными процессами, связанными с вложениями денежных средств в долгосрочные материальные и финансовые активы, представляет собой одну из наиболее важных и сложных проблем деятельности предприятия в целом. Принимаемые в этой области решения рассчитаны на длительные периоды вре­мени и, как правило:

·    являются частью стратегии развития фирмы в перспективе;

·    влекут за собой значительные оттоки средств;

·    с определенного момента времени могут стать необратимыми;

·    опираются на прогнозные оценки будущих расходов и доходов.

Поэтому, значение оценки для планирования и осуществления инвестиционной деятельности трудно переоценить. При этом особое значение имеет предварительная оценка, которая проводится на стадии разработки инвестиционных проектов и способствует принятию разумных и обоснованных управленческих решений.

Для того чтобы наиболее достоверно и правильно оценить эффективность намечаемых капитало­вложений, необходимо учесть множество факторов. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что таких критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы. Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов. Степень их сочетания определяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из них, насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том или ином конкретном случае. В отечественной и зарубежной практике известен целый ряд формализованных методов, расчеты, с помощью которых могут служить основой для принятия решений в области инвестиционной политики. Какого-то универсального метода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Тем не менее, имея некоторые оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные, легче принимать окончательные решения.

В мировой практике для оценки инвестиционных проектов используются подходы Всемирною Банка (методика ЮНИДО). Для российских условий на основе международного опыта разработаны Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования.

Главным направлением предварительной оценки является определение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е. отдачи от капитальных  вложений, которые предусмотрены по проекту. Как правило, в расчетах принимается во внимание временной аспект стоимости денег.

Весьма часто предприятие сталкивается с ситуацией, когда имеется ряд альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов. Естественно, возникает необходимость в сравнении этих проектов и выборе наиболее привлекательных из них по каким-либо критериям.

В инвестиционной деятельности существенное значение имеет фактор риска. Инвестирование всегда связано с иммобилизацией финансовых ресурсов предприятия и обычно  осуществляется в условиях неопределенности, степень которой может значительно варьировать.

В связи с вышеперечисленным представляется интересным и актуальным исследование сущности оценки инвестиционных проектов, а так же влияние оценки на инвестиционную деятельность предприятия, что является целью работы.

В   работе были поставлены и решены следующие задачи:

·   основные принципы, положенные в основу оценки инвестиционных проектов;

·   критерии принятия инвестиционного решения;

·   показатели оценки экономической эффективности инвестиционных проектов;

·   оценка рисков принятия решения по инвестиционным проектам;

·   организация инвестиционной деятельности в ОАО «УАЗ»;

·   методы оценки инвестиционных проектов в ОАО «УАЗ»;

·   практическое применение методов предварительной экономической оценки инвестиционных проектов.

В работе использованы труды современных ученых в области экономики и финансов, а так же материалы, предоставленные службами ОАО "УАЗ" (внутренние нормативные документы, регламентирующие инвестиционную деятельность, производственные и финансовые планы предприятия за 2003,2004г.г. и т.д.).

Глава 1. Характеристика методов оценки инвестиционных проектов

1.1 Критерии оценки инвестиционных проектов

Первый вопрос, стоящий перед руководством организации - выбор критериев эффективности проектов. Распространено мнение, что высшее руководство западных фирм использует в процессе принятия решений методы, основанные на сложных математических вычислениях, позволяющих выбрать абсолютно оптимальный вариант. В реальности все выглядит иначе. Без сомнения в инвестиционной деятельности математические методы используются широко, и эффективный финансовый анализ невозможен без использования вычислительной техники. Однако инвестиции – это чрезвычайно сложный процесс, подверженный влиянию множества факторов, которые не могут быть выражены только количественными величинами. Качественный характер множества факторов, зачастую имеющих определяющее значение для проекта, существенно ограничивает возможность использования чисто математических методов и усиливает роль человека в принятии решений. Другими словами, задачи оценки инвестиций и отбора проектов – это в большей мере проблема эффективности менеджмента.

Для снижения риска инвестиционной деятельности предпринимательской фирме необходимо в первую очередь провести тщательную оценку предлагаемого к осуществлению инвестиционного проекта. Инвестиционный проект, эффективный для одного предприятия, может оказаться неэффективным для другого в силу объективных и субъективных причин, таких, как территориальная расположенность предприятия, уровень компетентности персонала по основным направлениям инвестиционного проекта, состояние основных фондов и т.п. Все эти факторы оказывают влияние на результативность инвестиционного проекта, но оценить их количественно очень сложно, а в некоторых случаях и невозможно, поэтому их необходимо учитывать на стадии отбора проектов. Поскольку на каждом конкретном предприятии существуют свои факторы, оказывающие влияние на эффективность инвестиционных проектов, то универсальной системы оценки проектов нет, но ряд факторов имеет отношение к большинству инвестиционных предприятий. На основе этих факторов можно выделить определенный набор критериев для оценки инвестиционных проектов, который включают в себя:

·   цели, стратегия, политика и ценности предприятия;

·   маркетинг;

·   НИОКР;

·   финансы;

·   производство.

Рассмотрим каждый критерий оценки инвестиционного проекта.

            Цели, стратегия, политика предприятия. Оценивая инвестиционный проект в этом направлении, необходимо выявить насколько цели и задачи инвестиционного проекта совпадают с целями и стратегией развития предприятия, так как если направление проекта противоречит общей политике предприятия, то возникает большая вероятность того, что проект не принесет ожидаемого результата.

            Маркетинг. Для реализации инвестиционного проекта необходимо, чтобы маркетинговые исследования рынка подтвердили его потребность, выявили конкретных будущих потребителей. В том случае, если конечный результат инвестиционного проекта – продуктовая инновация, то цель маркетингового исследования – спрогнозировать спрос на новую продукцию которая в начальный период предложения ее на рынке в силу патентной или иной временной монополии данного предприятия на новую продукцию будет одновременно спросом на продукцию предприятия. Сюда же можно отнести и технологические инновации, улучшающие качество продукции, создающие ее новую модификацию. Однако провести маркетинговое исследование по инвестиционному проекту, предлагающему принципиально новый продукт, очень сложно, т.к. в некоторых случаях они могут быть настолько новы, что их потенциальными потребителями еще не осознана потребность в них. Маркетинговое исследование в такой ситуации с большей долей вероятности может дать ошибочный и даже отрицательный результат.

Технологические инновации, ориентированные на повышение производительности продукта (в перспективе обеспечивающие резкое увеличение объема прежнего по качеству продукта при прежних или незначительно больших затратах на его производство) или ориентированные на резкое снижение себестоимости его производства, позволяющие снижать оптовые и розничные цены и вытеснять конкурентов, нуждаются в проведении сложных маркетинговых исследовании в оценке резервов емкости рынка предлагаемого инвестиционным проектом продукта или услуги.

Однако целью маркетингового исследования инвестиционного проекта является не только оценка спроса, но и оценка объема продаж, который будет обеспечен в результате выпуска товара или услуги, причем эта оценка имеет очень важное значение, т.к. объем продаж – это конечный критерий успеха проекта. При оценке возможного объема продаж необходимо оценить общий объем рынка, долю рынка, срок выпуска новой продукции, вероятность коммерческого успеха.

При оценке инвестиционного проекта следует выявить действительных, а также потенциально возможных конкурентов, однако сравнивать необходимо не только продукт – результат инвестиционного проекта с аналогами конкурентов, а ожидаемые последствия от действий на рынке конкурентов.

Целесообразно также проанализировать и возможные каналы распределения результатов инвестиционного проекта, оценить, насколько подходит уже существующая на предприятии система сбыта для распространения нового товара, т.к. создание специализированных каналов распределения на предприятии может значительно увеличить стоимость инвестиционного проекта.

НИОКР. Следует оценить вероятность достижения требуемых научно-технических показателей проекта и влияние их на результаты деятельности предприятия. Технический успех – это  получение желаемых технических показателей, при этом эти показатели должны быть достигнуты в рамках выделенных на проект средств и в требуемые сроки. Инвестиционный проект может быть изолированной разработкой или родоначальником семейства новых продуктов, определяющим дальнейшую специализацию предприятия. Поэтому оценивать проект следует не только с позиций непосредственно нового проекта, а целесообразно выявить и учесть возможные перспективы разработки в течение нескольких лет семейства продуктов, а также применения соответствующей технологии для дальнейших разработок продукта или других сфер его приложения. Для предприятия большей привлекательностью обладает тот инвестиционный проект, результат которого имеет долгосрочные перспективы. Оценивая инвестиционный проект с позиций научно-технических критериев, следует учитывать не только вероятность технического успеха, но и воздействие этого проекта на бюджет НИОКР предприятия и деятельность подразделений, которые выполняют НИОКР.

При проверке инвестиционного проекта следует учитывать не нарушает ли реализация данного проекта права на интеллектуальную собственность какого-либо патентодержателя, а также выяснить, не ведутся ли конкурентами параллельные разработки иначе эффективность проекта может быть оценена неверно. На принятие решения также оказывает влияние возможное отрицательное воздействие на окружающую среду процесса реализации проекта. Так как в некоторых случаях экологические последствия проекта могут быть негативными, проекты могут быть запрещены законодательным путем или на предприятие могут быть наложены большие штрафы, что вызовет непредвиденные убытки и поставит под вопрос эффективность проекта.

Финансы. При выборе инвестиционного проекта большое значение имеет правильная оценка эффективности проекта. Проект должен рассматриваться в совокупности с уже разрабатываемыми инвестиционными проектами, которые также требуют финансирования. В некоторых случаях требующие значительных капитальных ресурсов проекты могут быть отвергнуты в пользу менее эффективных проектов, но требующих меньших затрат, из-за того, что финансовые ресурсы необходимы для других проектов предприятия. Концентрировать все финансовые ресурсы предприятия на разработке одного проекта не всегда целесообразно. Предприятие может себе это позволить лишь в том случае, если проекту гарантирован 100% технический и коммерческий успех. В других случаях выгоднее направлять ресурсы на разработку нескольких инвестиционных проектов. В таком случае проявление неудач при разработке одного из проектов будет компенсировано успехом от реализации других.

Следует оценить количественно все затраты, необходимые для разработки проекта. Основные затраты, производимые до того, как продукт или технологический процесс начнет давать отдачу, состоят из затрат на НИОКР, капитальных вложении в производственные мощности и первоначальных стартовых затрат, причем уровень этих затрат зависит от направленности проекта. Здесь же необходимо оценить возможный метод финансирования проекта, необходимость и вероятность привлечения внешних инвестиций для реализации проекта. Одна из главных проблем – это правильное планирование денежной наличности. Очень часто вполне рентабельный проект может оказаться несостоятельным в результате не поступления финансовых средств в конкретные сроки. Поэтому необходимо соотнести во времени прогноз денежных поступлений с прогнозом необходимости финансовых затрат, требующихся для разработки проекта.

Производство. Требует тщательного анализа, в результате которого исследуются все вопросы, связанные с обеспечением производственными помещениями, оборудованием, его расположением, персоналом. Обстоятельно анализируются производственный процесс: как должна быть организована система выпуска продукции и каким образом должен осуществляться контроль за соблюдением технологических процессов, обеспечивает ли оборудование достижение требуемого качества нового продукта и т.д. Если какие-то работы по проекту предприятие не может выполнить самостоятельно, необходимо выявить потенциальных субподрядчиков и оценить примерную стоимость этих работ.

К моменту внедрения проекта в производство, в первую очередь необходимо оценить потребность производства в специализированном оборудовании и высококвалифицированных кадрах для перехода к выпуску больших объемов продуктов или услуг. Скорость и издержки, сопровождающие внедрение в производство, различны у отдельных проектов. Обычно чем больше разрыв между требованиями, необходимыми для организации производства новой продукции и существующими производственными возможностями, тем больше соответствующие затраты по реализации инвестиционного проекта. Оценивая проект, необходимо выявить те характеристики нового продукта или услуги, достижения которых, вероятнее всего, вызовут дополнительные производственные затраты. Определив эти трудности и затраты на прединвестиционной фазе можно избежать ряда проблем при реализации проекта.

Приведенный перечень не является универсальным и в зависимости от целей и направления конкретного проекта может быть расширен.

Существует множество методов оценки инвестиционных проектов по каждому из критериев, рассмотрим основные из них.      

1.2 Подходы к оценке инвестиционных проектов

Ответ на вопрос, чем привлекает инвестора тот или иной инвестиционный проект может быть дан в самой общей абстрактной форме. Действительно, невозможно свести все множество факторов в сочетании различных интересов потенциальных участников к одному лишь экономическому аспекту инвестиционного проекта. В условиях, когда внешнее окружение проекта характеризуется общей нестабильностью, несовершенством законодательной системы и неразвитостью рыночных отношений (прежде всего, рынка капиталов), подобный подход становится капиталоопасным.

В условиях совершенной конкуренции показателем эффективности инвестиционного проекта является уровень прибыли, полученной на вложенный капитал. При этом под прибыльностью, рентабельностью или доходностью следует понимать не просто прирост капитала, а такой темп увеличения последнею, который, во-первых, полностью компенсирует общее (информационное) изменение покупательной способности денег в течение рассматриваемого периода, во-вторых, обеспечит минимальный гарантированный уровень доходности.

Очень часто в данном контексте используется понятие, «стоимости капитала». С одной стороны, для предпринимателя (заемщика) стоимостью капитала является величина процентной ставки, которую он должен будет заплатить за возможность использования финансовых ресурсов в течение определенного периода времени, с другой - оценивая целесообразность взятия кредита, предприниматель должен ориентироваться на средний сложившийся уровень прибыли, приносимой капиталом.

Очевидно, при совершенной конкуренции оба измерителя стоимости капитала должны быть равны или, по крайней мере близки по уровню.

В действительности же единой нормы процента или прибыли не существует. Напротив, имеет место множество различных процентных ставок: по краткосрочным и долгосрочным ссудам, облигациям, коммерческим ценным бумагам и т.д. Инвесторы выбирают наиболее выгодную форму вложения денежных средств из нескольких альтернативных вариантов (так называемый «принцип альтернативности»). Для совершенного инвестора, т.е. лица, не имеющего иных интересов, кроме стремления к максимально возможной в данный момент времени норме прибыли, все инвестиционные проекты, обеспечивающие равные уровни доходности, являются равно привлекательными.

Рассматривая роль стоимости капитала в привлекательности решения об инвестициях необходимо учитывать влияние инфляции. Ее действие проявляется в уменьшении общей покупательной способности денег. Все участники рынка финансовых ресурсов включают ожидаемый темп инфляционного обесценивания в стоимость капитала. Назначаемая ссудодателем ставка процента в этом случае именуется «номинальной», «объявленной» или «брутто-ставкой». Последняя вследствие этого оказывается численно больше реальной (действительной) процентной ставки, соотносимой с истинной нормой доходности, измеряемой в денежных единицах с постоянной покупательной способностью.

В экономической литературе для определения реальной ставки процента или нормы прибыли рекомендуется использовать следующую формулу:

                               R= N-Y, где                                                        (1)

           R - реальная ставка (%),

N - номинальная ставка (%),

            Y - темп инфляции (%)

Учитывая вышесказанное и, исходя из основополагающего принципа альтернативности, можно сделать следующее важное заключение: проект будет привлекательным для потенциальных инвесторов, если его реальная норма доходности будет превышать таковую для любого иного способа вложения капитала.

Итак, проблема оценки привлекательности инвестиционного проекта заключается в определении уровня его доходности (нормы прибыли). Различают два основных подхода к решению данной проблемы, в соответствии с которыми и методы оценки эффективности инвестиции предлагается разделить на две группы: простые (статистические) методы и методы дисконтирования (динамические).

Методы, входящие в первую категорию, оперируют отдельными «точечными» (статистическими) значениями исходных показателей. При их использовании не учитывается вся продолжительность срока жизни проекта, а также неравнозначность денежных потоков, возникающих в различные моменты времени. Тем не менее, в силу своей простоты и иллюстративности эти методы достаточно широко распространены, хотя и применяются в основном для быстрой оценки проектов на предварительной стадии разработки.

Во второй группе собраны методы анализа инвестиционных проектов, оперирующие понятием «временных рядов» и требующие применения специального математического аппарата и более тщательной подготовки исходной информации.

1.3 Простые (статистические) методы оценки инвестиционных проектов

Среди простых методов определения целесообразности помещения капитала в инвестиционный проект чаще всего используются два: расчет простой нормы прибыли и расчет срока окупаемости.

Простая норма прибыли.

Простая норма прибыли (простой темп возврата) представляет собой аналог показателя рентабельности капитала. Отличие простой нормы прибыли от коэффициентов рентабельности заключается в том, что первая рассчитывается как отношение чистой прибыли за один какой-либо промежуток времени (обычно за год) к общему объему инвестиционных затрат. Аббревиатура показателя: ARR – Accounting Rate of Return.

                        , где                                                              (2)

P_б       - чистая бухгалтерская прибыль от проекта (руб.);

ICF - сумма инвестиционных платежей по проекту (руб.).

Интерпретационный смысл простой нормы прибыли заключается в оценке того, какая часть инвестиционных затрат возмещается (возвращается) в виде прибыли в течение одного интервала планирования. Сравнивая расчетную величину ARR с минимальным или средним уровнем доходности, можно прийти к предварительному заключению о целесообразности продолжения и углубления анализа данного инвестиционного проекта. На основании этого показателя можно также оценить и примерный срок окупаемости инвестиций.

Очевидно, величина простой нормы прибыли находится в сильной зависимости от того, какой именно период будет выбран для расчета значения чистой прибыли. Для того, чтобы первая могла выступать в качестве оценки всего инвестиционного проекта, для ее определения рекомендуется выбирать наиболее характерный (так называемый «нормальный») интервал планирования. В самом общем случае это может быть период, в котором проектом уже достигнуты планируемый уровень производства или полное освоение производственных мощностей, но еще продолжается погашение первоначально взятых кредитов. Основным достоинством данного метода является простота, доступность информации, используемой при его применении. К недостаткам этого метода следует отнести то, что он базируется на бухгалтерском определении прибыли, а не денежных потоках, не учитывается время притока и оттока средств, не принимаются во внимание инфляционные изменения, прибыль за последний год реализации проекта рассчитывается так же, как прибыль за первый год. Существенным недостатком также является то, что игнорируется не денежный (скрытый) характер некоторых видов затрат (типа амортизационных отчислений) и связанная с этим налоговая экономия; доходы от ликвидации старых активов, заменяемых новыми; возможности реинвестирования получаемых доходов и временная стоимость денег. Метод не дает возможности судить о предпочтительности одного из проектов, имеющих одинаковую простую бухгалтерскую норму прибыли, но разные величины средних инвестиций.

Подводя итог, отметим, что использование такого грубого метода, каким является расчет простой нормы прибыли, может быть оправдано только с точки зрения простоты вычислений.

Срок окупаемости.

Для этого показателя используются следующие наименования:

· срок окупаемости [20, 29];

· окупаемость [28];

· срок окупаемости (без дисконтирования) [17];

· период окупаемости инвестиций [13];

· время окупаемости [27];

· период окупаемости проекта [15].

Аббревиатура показателя: РР (Payback period). Под сроком окупаемости проекта понимается период времени от момента начала его реализации до того момента эксплуатации объекта, в который доходы от эксплуатации становятся равными затратам капитала.

Этот метод – один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений.

Он состоит в вычислении количества временных интервалов, необходимых для полного возмещения первоначальных затрат, т.е. определяется момент, когда сумма чистых поступлений от операционной деятельности по проекту сравняется с суммой инвестиционных платежей. Отбираются проекты с наименьшими сроками окупаемости. Алгоритм расчета срока окупаемости зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя срок окупаемости имеет вид:

РР = min  n , при котором  , где               (3)

CF_i      -  чистый денежный поток за шаг расчёта (руб.)

n  - количество временных интервалов.

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать при оценке.

Во-первых, он игнорирует денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта.

Во-вторых, поскольку этот метод основан на недисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам. Он не учитывает возможности реинвестирования доходов и временную стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структурой доходов признаются равноценными.

В то же время, этот метод позволяет судить о ликвидности  и рискованности проекта, т.к. длительная окупаемость означает длительную иммобилизацию средств (пониженную ликвидность проекта) и повышенную рискованность проекта. Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не рентабельности проекта – главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Метод РР успешно используется для быстрой отбраковки проектов, а также в условиях сильной инфляции, политической нестабильности или при дефиците ликвидных средств: эти обстоятельства ориентируют предприятие на получение максимальных доходов в кратчайшие сроки.

Общими для простых (статистических) методов оценки инвестиционных проектов являются следующие недостатки:

 Первый из них состоит в том, что при расчетах каждого из перечисленных показателей не учитывается ни фактор времени, ни прибыль, ни объем инвестируемых средств не приводится к настоящей стоимости. Следовательно, в процессе расчета сопоставляются заведомо несопоставимые величины сумма инвестиций в настоящей стоимости и сумма прибыли в будущей стоимости.

Второй из недостатков используемых показателей заключается в том, что показателем возврата инвестируемого капитала принимается только прибыль. Однако в реальной практике инвестиции возвращаются в виде денежного потока, состоящего из суммы чистой прибыли и амортизационных отчислений. Следовательно, оценка эффективности инвестиций только на основе прибыли существенно искажает результаты расчетов (искусственно занижает коэффициент эффективности и завышает срок окупаемости).

И, наконец, третий недостаток состоит в том, что рассматриваемые показатели позволяют получить только одностороннюю оценку эффективности инвестиционного проекта, т.к. оба они основаны на использовании одинаковых исходных данных (суммы прибыли и суммы инвестиций).

1.4 Динамические методы оценки инвестиционных проектов

Понимание и учет недостатков простых методов оценки инвестиций имеет важное значение для корректной оценки проектов, связанных с долгосрочным вложением капитала.

С учетом этого следует выделить два главных положения:

·   с точки зрения продавца, сумма денег, получаемая сегодня, больше суммы, получаемой в будущем;

·   с точки зрения покупателя, сумма платежей, производимых в будущем, эквивалентна меньшей сумме, выплачиваемой сегодня.

При этом надо особо подчеркнуть тот факт, что изменение ценности денежных сумм происходит не только в связи с инфляцией.

Проблема адекватной оценки привлекательности проекта, связанного с вложением капитала, заключается в определении того, насколько будущие поступления оправдают сегодняшние затраты. Поскольку принимать решение приходится «сегодня», все показатели будущей деятельности инвестиционного проекта должны быть откорректированы с учетом снижения ценности (значимости) денежных ресурсов по мере отдаления операций, связанных с их расходованием или получением. Практически корректировка заключается в приведении всех величин, характеризующих финансовую сторону осуществления проекта, в масштаб цен, сопоставимый с имеющимся «сегодня». Операция такого пересчета называется «дисконтированием».

Обоснование ставки дисконтирования:

Расчет коэффициентов приведения в практике оценки инвестиционных проектов производится на основании так называемой, «ставки сравнения» (коэффициента дисконтирования или нормы дисконта). Смысл этого показателя заключается в изменении темпа снижения ценности денежных ресурсов с течением времени. Соответственно значения коэффициентов пересчета всегда должны быть меньше единицы.

       Согласно теории изменения стоимости денег во времени величина ставки дисконтирования  обусловлена тремя причинами:

·   существование инфляции.

Существует объективный процесс роста цен и, соответственно, снижения покупательной способности денежного номинала. Данный процесс обусловлен инфляционными ожиданиями.

·   существование альтернативы безрискового прироста капитала.

       Как альтернатива участия в проекте всегда существует возможность безрискового (условно безрискового) вложения денег (например, депозит в банке по ставке = инфляция валюты + безрисковая норма дохода).

·   существование премии за риск участия в данном проекте.

По каждому проекту (денежного потоку) существуют риски реализации проекта и получения средств, вплоть до полной их потери. Данные риски оцениваются дополнительной премией за риск участия в проекте.

В общем случае предполагается взаимное влияние трех отмеченных факторов (минимальной доходности, инфляции и риска), поэтому можно предположить, что:

                                (1+d)=(1+i)(1+r_f)(1+r), где                                     (4)

d  - ставка дисконтирования (%),

i   - индекс инфляции (%),

r_f  - безрисковая норма дохода (%),

r   - норма премии за риск участия в данном проекте (%).

В случае если расчет денежных потоков ведется в базисных ценах, из ставки дисконтирования необходимо исключить инфляционную составляющую:

                                  (1+d)=(1+r_f)(1+r)                                       (5)

Таким образом, стоимость номинала 1 тыс. руб. на текущий момент времени будет эквивалентна стоимости 1 (1+d) тыс. руб. через год. Если же мы имеем сумму чистого денежного потока по проекту CF₁ через год, то эквивалентная сумма на текущий момент времени будет равна

                                           CF₁/(1+d).

Ставку дисконтирования часто называют требуемым уровнем доходности по проекту, поскольку составляющая (1+r_f)(1+r) как раз характеризует требуемую норму доходности с учетом риска по проекту.

Определение ставки дисконтирования для выполнения соответствующих финансово-экономических расчетов является одной из самых сложных и, в то же время, крайне актуальных задач, которую необходимо решать в процессе выполнения работ по обоснованию и оценке инвестиционных проектов. Корректный выбор ставки дисконтирования позволяет повысить точность показателей экономической эффективности оцениваемого инвестиционного проекта, и обеспечить адекватность выполняемых расчетов экономическим условиям той рыночной среды, в которой планируется реализация проекта.

К сожалению, в настоящее время в большинстве разрабатываемых российскими инициаторами или консультационными фирмами бизнес-планах очень редко уделяется серьезное внимание обоснованию выбранной ими ставке дисконтирования. Чаще всего этот коэффициент берется либо как данный “свыше” (то есть без всякого обоснования), как наиболее типичный или распространенный (в этом случае он скорее напоминает ставку дисконтирования, принятую в западных методиках инвестиционных расчетов) или определяется равным доходности одного из наиболее популярных рыночных инструментов (например, доходности по банковским депозитам или ставке по банковским кредитам). Естественно, что столь “приближенное” значение выбранного коэффициента приводит к финансово-экономическим показателям соответствующей точности. А, как правило, чувствительность расчетов к этой величине достаточно велика.

Ставка дисконтирования (требуемая ставка доходности) должна выбираться таким образом, чтобы инвестиционные проекты, принимаемые к реализации, увеличивали благосостояние компании, ее сотрудников и акционеров. Данное условие выполняется в том случае, если активы, создаваемые или ликвидируемые при реализации инвестиционного проекта имеют большую доходность, чем стоимость пассивов, используемых для финансирования проекта. Таким образом, для действующих предприятий, осуществляющих инвестиции, для выбора ставки дисконтирования определяют средневзвешенную стоимость капитала компании (WACC). Для проектов, которые согласно экспертной оценке, по уровню риска не превосходят средний уровень риска основного бизнеса компании, ставка дисконтирования берется равной средневзвешенной стоимости капитала:

 d=WACC                                          (6)

Для проектов, по уровню риска отличающихся от уровня риска основного бизнеса компании, вводятся корректировки, учитывающие специфические риски проекта:

d=WACC+r_p ,   где                                           (7)

 r_p   - поправка на специфический риск проекта (Величина поправки для проектов, обладающих специфическими рисками оценивается экспертным путем).

В случае использования в расчетах базисных цен из полученной ставки дисконтирования, исключается инфляционная составляющая:

d'=d/(1+i) , где                                         (8)

 i    - уровень инфляционных ожиданий. (Уровень инфляционных ожиданий определяется исходя текущих значений и прогнозов, публикуемых Государственным комитетом по статистике, экономическими институтами и центральными агентствами экономической информации.)

WACC есть средневзвешенная цена каждого нового дополнительного рубля (доллара) прироста капитала компании. Поэтому при расчете WACC необходимо руководствоваться прогнозными оценками будущей структуры пассивов и будущей стоимости отдельных элементов капитала.

Формула расчета WACC выглядит следующим образом:

WACC=w_d×k_d× (1-T)+w_p×k_p+w_s× (k_s или k_e+), где      (9)

w_d , w_p и w_s - оптимальные доли соответственно заемного капитала, привилегированных акций и собственного капитала в структуре капитала компании планируемого года (сумма величин w_d , w_p и w_s  должна быть равна 1).

k_d     - цена заемного капитала. Если фирма использует различные типы заемного капитала в качестве своих постоянных источников финансирования, цена этого источника в WACC должна быть средневзвешенной из некоторых компонент.

k_p     - цена капитала по привилегированным акциям (руб),

k_s     - цена нераспределенной прибыли (руб),

k_e+   - прогнозируемая доходность дополнительной эмиссии (%),

T  - ставка налогообложения прибыли компании (%).

 Коэффициент (1-T) обусловлен существованием «налогового щита» при уплате процентов по долговым обязательствам  любого вида, в полной мере применимого с 2002 г. вследствие принятия Главы 25 «Налог на прибыль организаций» 2-ой части НК РФ.

Цена заемного капитала (долгового финансирования) k_d. Необходимо спрогнозировать, какие источники долгосрочных заемных средств предполагается использовать в планируемых периодах и на каких условиях. Вид задолженности будут зависеть от тех конкретных активов, которые нужно будет финансировать. При расчете WACC необходимо учитывать часть краткосрочных кредитов и займов, используемых как постоянные источники финансирования, долгосрочные кредиты, облигационные займы, лизинг, конвертируемые долговые обязательства и т.п. Для расчета цены заемного капитала определяется цена каждого элемента заемных средств и производится расчет средневзвешенной цены с учетом налогового щита.

Цена капитала по привилегированным акциям k_p. Определяется на основе прогнозируемой доходности по привилегированным акциям. При планировании дополнительного размещения привилегированных акций необходимо учитывать затраты на размещение, увеличивая пропорционально цену капитала.

Цена собственного капитала. Компания может увеличивать собственный капитал двумя способами: реинвестированием части прибыли и новым выпуском акций (обыкновенных). Для определения цены собственного капитала определяются цены двух компонент: нераспределенной прибыли и обыкновенных акций нового выпуска.

Цена источника «нераспределенная прибыль», k_s.

Цена капитала, формируемого за счет нераспределенной прибыли обычно определяется как доходность, которую акционеры ожидают от обыкновенных акций фирмы (k_e). Для расчета этой доходности в основном используют три метода:

· модель оценки доходности финансовых активов;

·   модель дисконтированного денежного потока (знаем текущую стоимость компании, знаем ожидаемые денежные потоки, следовательно, определяем ставку дисконтирования);

·   экспертный метод, основанный на оценке среднерыночной доходности активов с уровнем риска близким к риску текущей деятельности компании.

Эти три метода иногда применяются параллельно. Однако в настоящих условиях хозяйствования компании и состояния национального фондового рынка применим только экспертный метод, основанный на оценке ожидаемой доходности бизнеса. Выбранная ставка доходности собственного капитала должна быть согласована с Советом директоров компании, представляющим интересы акционеров.

После определения ставки доходности k_e цена источника «нераспределенная прибыль» определяется как

k_s = k_e – qT/(1-T), где                                 (10)

T   - ставка налогообложения прибыли компании;

 q  - доля нераспределенной прибыли которую можно реинвестировать в счет льготы по налогу на прибыль по капитальным вложениям. При этом объем нераспределенной прибыли для определения веса доли собственного капитала необходимо планировать без учета льгот.

Цена дополнительной эмиссии обыкновенных акций,  k_e+ определяется на основе прогнозируемой доходности по дополнительно размещаемым обыкновенным акциям. Используется экспертная оценка доходности либо агента по размещению, либо предполагаемого покупателя. При планировании дополнительного размещения акций необходимо учитывать затраты на размещение, увеличивая пропорционально цену капитала.

Для действующих предприятий, осуществляющих инвестиции, в качестве коэффициентов дисконтирования рекомендуется использовать средневзвешенную стоимость постоянного (акционерного или долгосрочного заемного) капитала, определяемую на основании величины дивидендных или процентных выплат.

Методы дисконтирования с наибольшим основанием могут быть отнесены к стандартным методам анализа инвестиционных проектов, фиксации, однако наибольшее распространение получили расчеты показателей чистой текущей стоимости проекта и внутренней нормы доходности.

Наконец, отметим, что применение методов дисконтирования чистых потоков денежных средств позволяет более корректно, с учетом фактора времени, определить срок окупаемости проекта.

Чистый дисконтированный доход

В опубликованных работах используются следующие термины для названия этого показателя:

·   чистый дисконтированный доход [1];

·   чистая текущая стоимость [3];

·   чистая дисконтированная стоимость [27];

·   общий финансовый итог от реализации проекта [15];

·   текущая стоимость [28];

·   чистая текущая стоимость проекта [17];

·   чистая приведенная стоимость [25];

·   чистый дисконтированный доход или интегральный эффект [20] и т.д.

Во всех перечисленных работах этот показатель имеет одинаковую аббревиатуру - NPV (Net present value), и в ряде случаев различные алгоритмы для расчета.

Суть критерия состоит в сравнении текущей стоимости будущих денежных поступлений от реализации проекта с инвестиционными расходами, необходимыми для его реализации. В общем виде величина NPV определяется следующим соотношением:    

                                                          , где                                  (11)

CF_i    - величина чистого денежного потока по проекту в i-й шаг расчета (руб.)

d    -  ставка дисконтирования (%) (должна соответствовать длительности  шага расчета)

i        -   шаг расчёта (меняется от 0 до T).

Шагом 0 считается период начала инвестиционной фазы (начала реализации проекта). Шаг T – горизонт оценки проекта (последний шаг расчета).

Выражение для чистого денежного потока можно переписать следующим образом:

CF_i = OCF_i – ICF_{i  ,     где}                                                                   (12)

OCF_i  -величина чистых поступлений денежных средств от операционной деятельности по проекту в i-м шаге расчета (руб.),

ICF_i  - величина инвестиционных платежей по проекту в i-м шаге расчета (руб)

При расчете величины этого критерия следует обратить внимание на соответствие шага расчетного периода (шага расчета) с условием предоставления кредита. Желательно, чтобы шаг расчета был равен или кратен сроку начисления процентов за кредит.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

График чистой текущей стоимости — один из наиболее полезных инструмен­тов для суммарного выражения характеристик доходности инвестиций. На горизонтальной оси откладываются различные ставки дисконтирования; на вертикальной – чистый дисконтированный доход. чистый дисконтированный доход изображается для всех ставок дисконтирования от ну­ля до какого-нибудь разумного большого значения (Рис. 1).

 

На практике после определения показателей эффективности инвестиций осуществляют анализ их чувствительности (sensitivity analysis) к изменениям возможных условий. В общем случае подобный анализ сводится к исследованию изменений полученной величины в зависимости от различных значений параметров рекуррентных соотношений.  На срок окупаемости проекта и обратное – на величину NPV прямое влияние оказывает ставка дисконтирования d. Также существенное влияние оказывает структура денежного потока. Чем больше притоки наличности в первые годы экономической жизни проекта, тем больше конечная величина NPV и соответственно тем скорее произойдет возмещение произведенных затрат.

При помощи NPV-метода можно определить не только коммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительных показателей. Столь обширная область применения и относительная простота расчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время он является одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций, рекомендованных к применению ООН и Всемирным банком.

Однако корректное использование NPV-метода возможно только при соблюдении ряда условий:

Объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан к определенным временным интервалам. Денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией данного проекта. Принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистого приведенного дохода, с экономической точки зрения подразумевает возможность неограниченного привлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта. Использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает использование единой для всех проектов ставки дисконта и единого временного интервала (определяемого, как правило, как наибольший срок реализации из имеющихся).

При расчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования, однако в зависимости от обстоятельств (например, ожидается изменение уровня процентных ставок) ставка дисконтирования может дифференцироваться по годам. Если в ходе расчетов применяются различные ставки дисконтирования, то проект, приемлемый при постоянной  ставке дисконтирования, может стать неприемлемым.

К числу важнейших свойств этого критерия следует отнести более реалистические предположения о ставке реинвестирования поступающих средств. (В методе NPV неявно предполагается, что средства, поступающие от реализации проекта, реинвестируются по ставке дисконтирования d.)

Использование критерия NPV теоретически обоснованно, и в целом он считается наиболее корректным измерителем эффективности инвестиций. Вместе с тем он имеет свои недостатки.

Например, NPV не является абсолютно верным критерием при:

· выборе между проектом с большими первоначальными издержками и проектом с меньшими первоначальными издержками при одинаковой величине чистых настоящих стоимостей;

· выборе между проектом с большей чистой текущей стоимостью и длительным периодом окупаемости и проектом с меньшей чистой текущей стоимостью и коротким периодом окупаемости.

То есть метод NPV не позволяет судить о пороге рентабельности и запасе финансовой прочности проекта. Метод не объективизирует влияние изменений стоимости недвижимости и сырья на чистую текущую стоимость проекта. Его использование осложняется трудностью прогнозирования ставки дисконтирования.

Таким образом,  применение абсолютных показателей при анализе проектов с различными исходными условиями (первоначальными инвестициями, сроками экономической жизни и пр.) может приводить к затруднениям при принятии управленческих решений.

Поэтому наряду с абсолютным показателем эффективности инвестиций NPV используются также и относительные – индекс доходности и внутренняя норма доходности.

Индекс доходности

Для этого показателя используются следующие названия:

·   рентабельность [28, 29];

·   простая норма прибыли (без дисконтирования) [17];

·   индекс выгодности инвестиций [13];

·   показатель рентабельности инвестиций [27];

·   индекс прибыльности [15];

·   индекс доходности [20].

Во всех указанных источниках, за исключением [17], критерий имеет название — Profitability index (PI).

Индекс доходности (PI) - отношение суммы приведенных денежных потоков от операционной деятельности по проекту к сумме приведенных инвестиционных затрат. Величина индекса прибыльности характеризует рентабельность инвестиций. Чем выше индекс прибыльности, тем эффективнее проект.

Индекс прибыльности (PI) проекта рассчитывается по формуле:

                                                                                                          (13)

       Если величина критерия РI > 1, то современная стоимость денежного потока проекта превышает первоначальные инвестиции, обеспечивая тем самым наличие положительной величины NPV; при этом норма рентабельности превышает заданную, т.е. проект следует принять;

       При РI< 1, проект не обеспечивает заданного уровня рентабельности, и его следует отвергнуть;

       Если РI = 1, то инвестиции не приносят дохода, - проект ни прибыльный, ни убыточный.

Таким образом, критерий PI характеризует эффективность вложений; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности сверху общего объема инвестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

       Недостатком индекса рентабельности  является то, что , этот показатель сильно чувствителен к масштабу проекта. Он не всегда обеспечивает однозначную оценку эффективности инвестиций, и проект с наиболее высоким PI может не соответствовать проекту с наиболее высокой NPV. В частности, использование индекса рентабельности не позволяет корректно оценить взаимоисключающие проекты. В связи с чем чаще используется как дополнение к критерию NPV.

Внутренняя норма доходности

В опубликованных работах этот показатель имеет следующие названия:

·   внутренняя норма доходности [1, 20, 29];

·   доходность дисконтированных денежных поступлений [3];

·   внутренняя норма рентабельности [28];

·   внутренняя норма прибыли [17, 21];

·   поверочный дисконт [13];

·   внутренняя ставка отдачи [27];

·   внутренний коэффициент рентабельности [15];

·   внутренняя норма окупаемости инвестиций [10].

Аббревиатура показателя: IRR (Internal rate of return). При определении величины этого критерия проявляется некоторая неопределенность. Для уточнения смысла критерия «Внутренняя норма доходности» воспользуемся двумя его определениями:

1. «Под внутренней нормой доходности понимают ту расчетную ставку процентов, при которой капитализация регулярно получаемого дохода дает сумму равную инвестициям и, следовательно, капиталовложения являются окупаемой операцией» [29].

2.   «Показатель IRR представляет собой поверочный дисконт, при котором отдача от инвестиционного проекта равна первоначальным инвестициям в проект» [13].

Следовательно под внутренней нормой доходности понимают значение ставки дисконтирования d, при котором чистый дисконтированный доход по инвестиционному проекту равен нулю.

 IRR = d, при котором NPV = f(d) = 0.

Исходя из этих определений в общем виде можно записать соотношение для расчета критерия — «Внутренняя норма доходности» в следующем виде:

                                                                                            (14)

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

При NPV = 0 величина чистых поступлений денежных средств от операционной деятельности по проекту (OCF) равна по абсолютной величине  инвестиционным платежам по проекту (ICF), следовательно, они окупаются. В общем случае чем выше величина IRR, тем больше эффективность инвестиций. Величину IRR  сравнивают с заданной ставкой дисконтирования d или со средневзвешенной стоимости капитала компании WACC (если заведомо            d ¹ WACC). При этом если IRR>d(WACC), то проект обеспечивает положительную NPV и доходность, равную IRR. Если IRR< d(WACC), затраты превышают доходы, и проект будет убыточным.

Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно: проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины; поэтому при прочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным.

Обладая рядом положительных свойств показатель IRR, рассчитываемый в процентах, более удобен для применения в анализе, чем показатель NPV, т.к. относительные величины легче поддаются интерпретации;

      кроме этого несет в себе информацию о приблизительной величине предела безопасности для проекта. В то же время показатель IRR имеет существенные недостатки:

1. Нереалистичное предположение о ставке реинвестирования. В отличие от NPV критерий внутренней нормы доходности неявно предполагает реинвестирование получаемых доходов по ставке IRR, что вряд ли осуществимо в реальной практике;

2. Возможность существования нескольких значений IRR. В общем случае, если анализируется один или несколько независимых проектов с ординарным денежным потоком, когда после первоначальных затрат следуют положительные притоки денежных средств, применение критерия IRR всегда приводит к тем же результатам, что и NPV. Но в случае чередования притоков денежных средств с оттоками, для одного проекта могут существовать несколько значений IRR;

3. IRR сильно чувствителен к структуре потока платежей и не всегда позволяет однозначно оценить взаимоисключающие проекты.

При анализе условий применения IRR-метода в литературе выделяются два типа инвестиционных проектов: изолированно проводимые, или чистые инвестиции (pure investments), и смешанные (mixed investments).

Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции, которые не требуют промежуточных капиталовложений, а полученные от реализации проекта средства направляются на амортизацию вложенного капитала и в доход. Нормальным признаком чистых инвестиций является характер динамики сальдо денежных потоков: до определенного момента времени только отрицательные сальдо (т.е. превышения расходов над доходами), а затем - только положительные сальдо (чистый доход), причем итоговое сальдо денежных потоков должно быть неотрицательным (т.е. проект должен быть номинально прибыльным).

Формальным признаком смешанных инвестиций является чередование положительных и отрицательных сальдо денежных потоков в ходе реализации проекта.

Однозначное определение показателя IRR становится невозможным, а применение IRR-метода для анализа смешанных инвестиций –  нецелесообразным. Эффективность смешанных инвестиций рассчитывается при помощи применения NPV-метода или одного из специальных методов расчета эффективности. Поэтому, говоря далее об IRR-методе,  будет иметься в виду анализ только чистых инвестиций.

Показатель IRR может применяться также и для сравнения эффективности различных инвестиционных проектов между собой. Однако здесь простого сопоставления значений внутренней нормы доходности сравниваемых проектов может оказаться недостаточно. В частности, результаты, полученные при сравнении эффективности инвестиционных проектов при помощи NPV- и IRR-методов, могут привести к принципиально различным результатам. Это обусловлено следующими обстоятельствами: для достижения абсолютной сопоставимости проектов необходимо применение т.н. дополнительных инвестиций, позволяющих устранить различия в объеме инвестированного капитала и сроках реализации проектов. При использовании NPV-метода предполагается, что дополнительные инвестиции также дисконтируются по базовой ставке процента d, в то время как использование IRR-метода предполагает, что дополнительные инвестиции также обладают доходностью, равной внутренней норме доходности оцениваемого проекта и которая заведомо выше, чем базовая ставка дисконта.

На практике сравнительный анализ инвестиционных проектов проводится в большинстве случаев при помощи простого сопоставления значений внутренних норм доходности. Несмотря на определенную теоретическую некорректность, такой подход позволяет устранить влияние субъективного выбора базовой ставки процента на результаты анализа. Действительно, основная цель использования инструментария дополнительных инвестиций заключается в попытке согласовать результаты сравнительного анализа при помощи применения NPV- и IRR-методов, точнее, привязать второе к первому, поскольку при таком подходе приоритет имеет чистый дисконтированный доход проекта. Кроме того, применение инструмента дополнительных инвестиций корректно только в случае сравнительной оценки альтернативных, или взаимоисключающих, проектов, что еще более сужает область его применения и делает совершенно непригодным для анализа инвестиционной программы.

В целом по сравнению с NPV-методом использование показателя внутренней нормы дохода связано с большими ограничениями.

Во-первых, для IRR-метода действительны все ограничения NPV-метода, т.е. необходимость изолированного рассмотрения инвестиционного проекта, необходимость прогнозирования денежных потоков на весь период реализации проекта и т.д.

Во-вторых, сфера применения IRR-метода ограничена только областью чистых инвестиций.

Дисконтированный срок возврата инвестиций

Аббревиатура показателя: DPP (Discounted Payback Period)

Многие специалисты при расчете показателя срока окупаемости инвестиций (PP) рекомендуют учитывать временной аспект. В этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные по показателю WACC (средневзвешенная стоимость капитала). Таким образом, определяется момент, когда дисконтированные денежные потоки доходов сравняются с дисконтированными денежными потоками затрат.

Формула расчета DPP имеет вид:

DPP = min n, при котором          (15)

Очевидно, что в случае дисконтирования срок  возврата инвестиций увеличивается.

Положительными сторонами метода DPP, является то, что он как и показатель PP позволяет судить о ликвидности и рискованности проекта. Кроме того, критерий DPP учитывает возможность реинвестирования доходов и временную стоимость денег. Недостаток, тот же, что и у PP – игнорирует денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта.

1.5 Оценка инвестиционных проектов в условиях инфляции и риска

При оценке эффективности инвестиционных проектов необходимо по возможности учитывать влияние инфляции. Это можно делать корректировкой на индекс инфляции (i) либо будущих поступлений, либо ставки дисконтирования. Наиболее корректной, но и более трудоемкой в расчетах является методика, предусматривающая корректировку всех факторов, влияющих на денежные потоки сравниваемых проектов. Среди основных факторов: объем выручки и переменные расходы. Корректировка может осуществляться с использованием различных индексов, поскольку индексы цен на продукцию коммерческой организации и потребляемое ею сырье могут существенно отличаться от индекса инфляции. С помощью таких пересчетов исчисляются новые денежные потоки, которые и сравниваются между собой с помощью критерия NPV. Более простой является корректировка ставки дисконтирования на индекс инфляции.

       Вескую роль при оценке инвестиционных проектов также играет фактор риска. В мировой практике используются различные методы анализа рисков инвестиционных проектов.

К наиболее распространенным из них следует отнести:

·   метод корректировки ставки дисконтирования;

·   метод достоверных эквивалентов (коэффициентов достоверности);

·   анализ чувствительности показателей эффективности (чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя норма доходности (IRR) и др.);

·   анализ сценариев;

·   анализ вероятностных распределений потоков платежей;

·   деревья решений и др.;

·   имитационное моделирование Монте-Карло.

Рассмотрим их основные преимущества и недостатки.

Метод корректировки ставки дисконтирования предполагает введение поправки на риск к ставке дисконтирования.

Достоинства этого метода — в простоте расчетов, а также в понятности и доступности. Вместе с тем метод имеет существенные недостатки.

Метод корректировки ставки дисконтирования осуществляет приведение будущих потоков платежей к настоящему моменту времени (т.е. обыкновенное дисконтирование по более высокой ставке), но не дает никакой информации о степени риска (возможных отклонениях результатов). При этом полученные результаты существенно зависят только от величины надбавки за риск.

Он также предполагает увеличение риска во времени с постоянным коэффициентом, что вряд ли может считаться корректным, так как для многих проектов характерно наличие рисков в начальные периоды с постепенным снижением их к концу реализации. Таким образом, прибыльные проекты, не предполагающие со временем существенного увеличения риска, могут быть оценены неверно и отклонены.

Данный метод не несет никакой информации о вероятностных распределениях будущих потоков платежей и не позволяет получить их оценку.

Наконец, обратная сторона простоты метода состоит в существенных ограничениях возможностей моделирования различных вариантов, которое сводится к анализу зависимости критериев NPV(IRR,PI и др.), от изменений только одного показателя — ставки дисконтирования.

Несмотря на отмеченные недостатки, метод корректировки нормы дисконта широко применяется на практике.

Метод достоверных эквивалентов (коэффициентов достоверности).

В основу данной методики заложены идеи, развитые в рамках теории полезности и теории игр. В частности, Дж. Фон Нейман и О. Моргенштерн показали, что принятие решений, в т.ч. и в области инвестиций, с помощью критериев, основанных только на монетарных оценках, не является, безусловно, оптимальным – более предпочтительно использование специальных критериев, учитывающих ожидаемую полезность того или иного события. Так, например, рассматривая поэлементно денежный поток рискового проекта, инвестор в отношении его пытается оценить, какая гарантированная, т.е. безрисковая, сумма потребуется ему, чтобы быть индифферентным к выбору между этой суммой и ожидаемой, т.е. рисковой, величиной k-го элемента потока.

Недостатками этого метода следует признать:

·   сложность расчета коэффициентов достоверности, адекватных риску на каждом этапе проекта;

· невозможность провести анализ вероятностных распределений ключевых параметров.

Анализ чувствительности. Целью методики является анализ устойчивости параметров проекта (чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя норма доходности (IRR) и др.) к непредвиденным изменениям в процессе его реализации.

Данный метод является хорошей иллюстрацией влияния отдельных исходных факторов на конечный результат проекта.

Главным недостатком данного метода является предпосылка о том, что изменение одного фактора рассматривается изолированно, тогда как на практике все экономические факторы в той или иной степени коррелированны.

По этой причине применение данного метода на практике как самостоятельного инструмента анализа риска весьма ограничено.

Анализ сценариев – это метод анализа риска, который наряду с базовым набором исходных данных проекта рассматривает ряд других наборов данных, которые по мнению разработчиков проекта могут иметь место в процессе реализации проекта. Полученные показатели проекта (чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя норма доходности (IRR) и др.) по различным сценариям сравниваются с ожидаемыми  соответствующими показателями, рассчитанными на основе базового набора исходных данных.

В целом метод позволяет получать достаточно наглядную картину для различных вариантов реализации проектов, а также предоставляет информацию о возможных отклонениях, а применение программных средств типа Excel позволяет значительно повысить эффективность подобного анализа путем практически неограниченного увеличения числа сценариев и введения дополнительных переменных.

Анализ вероятностных распределений потоков платежей. В целом применение этого метода анализа рисков позволяет получить полезную информацию об ожидаемых значениях NPV и чистых поступлений, а также провести анализ их вероятностных распределений.

Вместе с тем использование этого метода предполагает, что вероятности для всех вариантов денежных поступлений известны либо могут быть точно определены. В действительности в некоторых случаях распределение вероятностей может быть задано с высокой степенью достоверности на основе анализа прошлого опыта при наличии больших объемов фактических данных. Однако чаще всего такие данные недоступны, поэтому распределения задаются исходя из предположений экспертов и несут в себе большую долю субъективизма.

Деревья решений. Ограничением практического использования данного метода является исходная предпосылка о том, что проект должен иметь обозримое или разумное число вариантов развития. Метод особенно полезен в ситуациях, когда решения, принимаемые в каждый момент времени, сильно зависят от решений, принятых ранее, и в свою очередь определяют сценарии дальнейшего развития событий.

Имитационное моделирование Монте-Карло. Метод имитационного моделирования Монте-Карло создает дополнительную возможность при оценке риска за счет того, что делает возможным создание случайных сценариев. Применение анализа риска использует богатство информации, будь она в форме объективных данных или оценок экспертов, для количественного описания неопределенности, существующей в отношении основных переменных проекта и для обоснованных расчетов возможного воздействия неопределенности на эффективность инвестиционного проекта. Результат анализа риска выражается не каким-либо единственным значением NPV, а в виде вероятностного распределения всех возможных значений этого показателя. Следовательно, потенциальный инвестор, с помощью метода Монте-Карло будет обеспечен полным набором данных, характеризующих риск проекта. На этой основе он сможет принять взвешенное решение о предоставлении средств.

Достоинство данного метода в том, что он удачно сочетается с другими экономико-статистическими методами, а также с теорией игр и другими методами исследования операций. В большинстве случаев он даёт более оптимистичные оценки, чем другие методы, например анализ сценариев, что, очевидно обусловлено перебором промежуточных вариантов.

Основным недостатком этого метода является достаточно сложная расчетная модель, требующая специализированного программного обеспечения.

Многообразие ситуаций неопределённости делает возможным применение любого из описанных методов в качестве инструмента анализа рисков, однако, по моему мнению, наиболее перспективными для практического использования являются методы сценарного анализа и имитационного моделирования, которые могут быть дополнены или интегрированы в другие методики.

Применение любых, даже самых изощренных, методов не обеспечит полной предсказуемости конечного результата, основной целью является сопоставление предложенных к рассмотрению инвестиционных проектов на основе унифицированного подхода с использованием по возможности объективных и перепроверяемых показателей и составление относительно более эффективного и относительно менее рискованного инвестиционного портфеля.

Для этого целесообразно применять в первую очередь динамические методы, основанные преимущественно на дисконтировании образующихся в ходе реализации проекта денежных потоков. Применение дисконтирования позволяет отразить основополагающий принцип "завтрашние деньги дешевле сегодняшних" и учесть тем самым возможность альтернативных вложений по ставке дисконтирования. Общая схема всех динамических методов оценки эффективности в принципе одинакова и основывается на прогнозировании положительных и отрицательных денежных потоков (грубо говоря, расходов и доходов, связанных с реализацией проекта) на плановый период и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами. А мероприятия по оценке риска инвестирования и применение методов учета неопределенности в финансовых расчетах, позволяющие уменьшить влияние неверных прогнозов на конечный результат и тем самым увеличить вероятность правильного решения, могут существенно повысить обоснованность и корректность результатов анализа.

В реальной ситуации проблема оценки проектов может быть весьма непростой. Не случайно многочисленные исследования и обобщения практики принятия решений в области инвестиционной политики на Западе показали, что подавляющее большинство компаний, во-первых, рассчитывает несколько критериев и, во-вторых, использует полученные количественные оценки не как руководство к действию, а как информацию к размышлению. Поэтому следует подчеркнуть, что методы количественных оценок не должны быть самоцелью, равно как их сложность не может быть гарантом безусловной правильности решений, принятых с их помощью.

Глава 2. Методы оценки инвестиционных проектов применительно к  ОАО «УАЗ»

2.1 Инвестиционная активность как условие развития ОАО «УАЗ»

Основной деятельностью рассматриваемого предприятия – ОАО "УАЗ" является машиностроение. Кратко опишем современное состояние и перспективы развития машиностроительного комплекса России, которые необходимо учитывать при анализе инвестиционной деятельности данного предприятия и изучении причин полученных результатов.

Машиностроительный комплекс представляет собой сложное межотраслевое образование, состоящее из 18 отраслей, 77 подотраслей и специализированных производств, направленных на производство машин и оборудования для всех отраслей народного хозяйства, запасных частей к ним, а также осуществление их ремонта и замену устаревшего оборудования новым.

В составе машиностроительного комплекса выделяют:

·   тяжелое машиностроение, к которому относятся энергетическое, металлургическое машиностроение, производство кузнечно-прессового, горно-шахтного, подъемно-транспортного оборудования;

·   общее машиностроение, включающее в себя транспортное (без автомобилестроения), сельскохозяйственное (без тракторостроения) машиностроение, а также производство оборудования для всех отраслей промышленности (кроме легкой и пищевой);

·   среднее машиностроение – авто -, тракторо -, станко -, авиастроение;

·   производство точных и сложных машин , приборов и инструментов.

   Деятельность рассматриваемого предприятия (ОАО "УАЗ") следует отнести к среднему машиностроению, а именно - автомобилестроению.

Машиностроительный комплекс России обладает крупным производственным потенциалом. Предприятия машиностроительного комплекса производят около 18% объема промышленной продукции страны. В них сосредоточено почти 42% промышленно-производственного персонала и более 24% основных производственных фондов, задействованных на промышленных предприятиях РФ.

Машиностроительный комплекс играет важную роль в развитии экономики России, т.к. создает материально-техническую базу производства. От уровня его развития во многом зависит реализация достижений научно-технического прогресса, обороноспособность страны и ее благосостояние в целом.

Последнее десятилетие было отнюдь не благоприятным для российского машиностроения. Наблюдался значительный спад производства во всех его отраслях, особенно в области наукоемкого прогрессивного машиностроения. Замедлилось обновление основных фондов, несмотря на то, что в середине 90-х г.г. около 58% оборудования, используемого на предприятиях машиностроительного комплекса, было изношено более чем на 50%, а 24% имело возраст более 20 лет. Резко сократилась численность промышленно-производственного персонала.

Среди основных причин спада в машиностроении можно выделить следующие:

·   рост доли материальных затрат в себестоимости продукции, что привело к адекватному росту цен и сокращению объемов реализации;

·   нехватка материальных ресурсов для поддержания объемов производства на имеющемся уровне;

·   нарушение долговременных кооперированных связей между машиностроительными предприятиями бывшего СССР и т.д.

·   снижение инвестиционной активности и бюджетного финансирования предприятий машиностроительного комплекса вследствие общего кризиса в экономике, что, в частности, уменьшило их восприимчивость к освоению новых технологий;

В настоящее время спад в машиностроительном комплексе практически преодолен. В некоторых его отраслях даже наблюдается рост. Инвестиции в предприятия машиностроения остаются незначительными, но в последние годы поддерживаются на постоянном уровне.

Перспективы развития машиностроительного комплекса, а следовательно и ОАО «УАЗ», связаны с освоением гибких высокоавтоматизированных и компьютеризированных производств, а также внедрением экологически чистых, энерго- и ресурсосберегающих технологий, что приведет к повышению производительности труда, снижению производственных отходов и увеличению их использования, повышению качества производимой продукции при одновременном снижении ее себестоимости, а, значит, росту ее конкурентоспособности, и, в конечном итоге, увеличению прибыльности действующих предприятий.

Выполнения всех этих условий может быть достигнуто только за счет инвестиционной активности в отрасли, темпов инноваций, высокой отдачи инвестиций, которые определяются в первую очередь применением эффективных методов организации инвестиционной деятельности.           

2.2 Организация инвестиционной деятельности в ОАО "УАЗ"

Управление инвестиционной деятельностью ОАО «УАЗ» осуществляется путем управления разработкой, реализацией, эксплуатацией и закрытием инвестиционных проектов (программ) (Приложение 1-6).

Финансирование всех принятых к исполнению инвестиционных проектов (программ) осуществляется в пределах утвержденного бюджета Компании.

Совокупность инвестиционных проектов и программ составляет «Реестр инвестиционных проектов и программ ОАО «УАЗ». Ответственным  за ведение реестра является начальник Отдела инвестиционного планирования.

Совокупность проектов и программ, принятых к реализации и включенных в бюджет Компании на планируемый год, формирует «Сводный план инвестиционной деятельности на год». Ответственным за сводное планирование и контроль инвестиционной деятельности является заместитель Технического директора по инвестиционным проектам и стратегии. Инвестиционные проекты (программы) Компании согласно статусу, органам уполномоченным принимать инвестиционное решение, процессам прохождения этапов жизненного цикла подразделяются на следующие категории:

«Особо значимые» - проекты (программы), создания новых видов продукции или услуг, проекты (программы) увеличения объема продаж (производства) по существующим продуктам или услугам, прочие стратегически важные для Компании проекты, а также проекты (программы), принятие решений по финансово-хозяйственным операциям которых, согласно действующему акционерному законодательству РФ, относится к компетенции Совета директоров Компании. Уполномоченным органом по принятию решений по «особо значимым» проектам (программам) является Совет директоров Компании. Особую значимость проекта (программы) определяет Инвестиционный комитет Компании на этапе рассмотрения инвестиционной заявки, ген. директор при формулировании производственно-технической задачи. Совет директоров компании, рассматривает проекты (программы) на основании предварительного решения Инвестиционного комитета.

«Оперативные технические» – проекты, связанные со срочной необходимостью принятия решений в рамках компетенции Технического директора и Главного инженера Компании. Уполномоченным органом по принятию решений по «оперативным техническим» проектам является Технический директор и Главный инженер Компании, в рамках поквартальных лимитов бюджета на реализацию «оперативных технических» проектов, установленных Дирекцией по экономике и финансам. Инвестиционный комитет, в соответствии собственным планом работы (не реже одного раза в месяц) рассматривает отчет по «Программе оперативных технических проектов принятых к реализации за месяц».

«Значимые» – проекты (программы), не относящиеся к вышеуказанным категориям, включая программы, разработанные в рамках выполнения производственно-технических заданий по снижению затрат, программ повышения качества продукции, программа группы оптимизации производства, и прочие проекты (программы). Уполномоченным органом по принятию решений по «значимым» проектам (программам) является Инвестиционный комитет Компании.

Каждый проект и программа должен иметь руководителя проекта (РП)  – лицо, ответственное за планирование, организацию, координацию и контроль разработки и реализации проекта (программы) на прединвестиционной и инвестиционных фазах, соответственно.

Отдел инвестиционного планирования (ОИП) по требованию, но не реже одного раза в квартал предоставляет в Инвестиционный комитет сводный отчет о ходе разработке, реализации, эксплуатации и достижения проектных целей, актах завершения реализации и закрытия инвестиционных проектов всех категорий. Инвестиционный комитет рассматривает сводный отчет, утверждает акты завершения реализации, акты закрытия проектов, относящихся к категории «значимых» проектов. ОИП по требованию, но не реже одного раза в полгода, предоставляет в Совет директоров отчет о результатах выполнении Плана инвестиционных мероприятий по «особо значимым» проектам. Совет директоров компании рассматривает отчет и утверждает акты завершения реализации, акты закрытия проектов, относящихся к категории «особо значимых» проектов.

Решение об утверждении инвестиционного проекта к реализации принимается на основании предварительной его оценки и последующих экспертных заключений уполномоченного органа (Приложение 3). В связи с этим именно корректная и объективная предварительная оценка проекта позволяет  обеспечить соответствие фактических результатов от реализации  инвестиционного проекта запланированным при разработке проекта на прединвестиционной фазе. Рассмотрим методику предварительной оценки инвестиционных проектов, применяемой в ОАО «УАЗ».

2.3 Методика предварительной оценки инвестиционных проектов, применяемая в ОАО «УАЗ»

В качестве основы, используемой в ОАО «УАЗ» методики оценки инвестиционных проектов использованы «Пособие по подготовке промышленных технико-экономических исследований» ЮНИДО и «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбора для финансирования»  (вторая редакция, утверждённая Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госкомитетом по строительной, архитектурной и жилищной политике 21.06.1999 г. № ВК 477).

·   Экспертные критерии:

1. Критерии соответствия проекта целям, стратегии и ценностям компании, оценка которых проводится по следующим пунктам:

-  соответствует ли проект стратегии компании;

-  оправдывает ли выгода от реализации проекта изменение стратегии компании (в случае, если проект требует изменения стратегии);

- как повлияет реализация проекта на внешний и внутренний имидж компании;

- допустимы ли для компании риски, возникающие при реализации проекта.

2.Критерии соответствия проекта рыночной конъюнктуре.

Для оценки соответствия проекта рыночной конъюнктуре необходимо ответить на следующие вопросы:

      - будут ли востребованы рынком результаты проекта. Есть ли потребители продукта, который будет производиться в результате реализации проекта;

      - достаточен ли платежеспособный спрос на рынке для реализации проекта в определенных параметрах;

      - какова рыночная перспектива продукта. На какой стадии жизненного цикла находится продукт, который будет производиться в результате реализации проекта;

      - каково текущее и в перспективе состояние конкурентной среды на рынке продукта, который будет производиться в результате реализации проекта. Наличие продуктов-заменителей, барьеры входа в отрасль, сила поставщиков и покупателей, уровень конкуренции между производителями внутри отрасли;

      - имеются ли у компании эффективные и управляемые каналы распределения продукции, производимой в результате реализации проекта;

-   адекватна ли состоянию внешней среды планируемая для реализации проекта рекламная компания.

3.Критерии научно-технической перспективности решений проекта.

Для оценки научно-технической перспективности проекта необходимо ответить на следующие вопросы:

- перспективны ли конструкторско-технологические решения проекта с научно-технической точки зрения; соответствуют ли они текущему состоянию дел в отрасли. Не существует ли других, более привлекательных с технической точки зрения, решений;

- обеспечивается ли патентная чистота научно-технических разработок по проекту;

- есть ли у компании доступ к научно-техническим ресурсам, необходимым для реализации проекта;

- какова возможность технического осуществления проекта.

4.Критерии оценки реципиента инвестиций.

Оценка используется, в основном, для инвестиционных проектов, связанных с вложением средств в другие предприятия; а также проектов, не осуществлявшихся ранее подразделениями предприятия. Необходимо оценить следующие характеристики реципиента инвестиций:

- есть ли у управляющих реципиента достаточный опыт управления сходными проектами;

- достаточна ли для осуществления проекта квалификация управляющих;

- каковы деловые связи управляющих реципиента. Достаточны ли они для реализации проекта;

- есть ли у управляющих достаточный опыт и объем операций на внешнем рынке;

- каковы финансовое состояние и финансовая история реципиента, приемлемы ли они для реализации проекта;

- каковы достигнутые результаты деятельности и потенциал развития реципиента, достаточны ли они для реализации проекта.

·   Расчётные критерии.

Экономическая эффективность инвестиционных проектов определяется в результате их финансово-эконмической оценки.

При оценке экономической эффективности проекта в ОАО «УАЗ» должны соблюдаться следующие принципы:

1.Несущественность прошлых затрат.

При расчете финансово-экономических показателей проекта не должны учитываться те затраты, которые уже были произведены в прошлом. Ранее созданные активы, используемые в проекте, оцениваются не по затратам на их создание, а по альтернативной стоимости, отражающей значение упущенной выгоды (см. след. принцип).

2.Рассмотрение альтернатив, в том числе  «с проектом» и «без проекта».

При оценке рассматриваются и сравниваются возможные альтернативы реализации проекта. Подробное сравнение альтернатив производится на этапе исследования возможностей, в рамках которого производятся расчеты для различных альтернатив реализации проекта. Как правило, основная рассматриваемая альтернатива – реализовывать проект или нет. При  этом оценка эффективности должна производится не сопоставлением ситуаций «до проекта» и «после проекта», а сопоставлением ситуаций «без проекта» и «с проектом». В рамках проекта оцениваются только те изменения, которые будут вызваны реализацией проекта.

3.Учет всех вовлекаемых изменений.

Учет всех вовлекаемых изменений, связанных с реализацией проекта, включая все мероприятия которые необходимо реализовать в связи с принятием решения о реализации проекта, высвобождение основных средств, оборотных активов, прочие существенные финансово-экономические последствия реализации проекта.

4.Оценка проекта по чистому денежному потоку.

Экономическая оценка проекта производится путем моделирования деятельности по проекту на основе прогноза балансов активов/пассивов, доходов/расходов и поступлений/платежей проекта, которые должны быть строго увязаны между собой и сформированы с учетом соблюдения принципа двойной записи. Разница между поступлениями и платежами (чистый денежный поток) по проекту за каждый период есть та величина, которая полностью характеризует финансово-экономическую эффективность проекта для компании.

При подготовке обоснований проекта и оценках его финансово-экономической эффективности для принятия решения о включении проекта в бюджет компании на планируемые периоды не учитывается финансовая деятельность по проекту, связанная с обеспечением финансирования инвестиционной деятельности.

5.Учет проекта за горизонтом расчета (ликвидационной стоимости).

Проект должен оценивается на протяжении всего жизненного цикла, в том числе включая фазу закрытия проекта. В случае если горизонт расчета не включает весь жизненный цикл проекта, то для учета эффекта проекта обязательна оценка ликвидационной стоимости проекта на последний шаг (горизонт) расчета. Вместе с тем, если ликвидационная стоимость проекта положительна, и проект удовлетворяет требованиям к финансово-экономическим показателям проекта и без учета ликвидационной стоимости, последнюю можно опустить, зафиксировав данное допущение.

6.Корректное использование цен (базисные и прогнозные).

Учет и моделирование проекта ведутся в одной валюте - рублях. Цены и обменные курсы, используемые для расчета, могут браться двух типов:

             - базисные – цены, взятые на определенный фиксированный момент времени (как правило, текущий период подготовки проекта) и используемые в течение всего жизненного цикла проекта. Данный подход не предполагает долгосрочного прогнозирования цен (индексов инфляции по категориям товаров, сырья, материалов, комплектующих, стоимости труда, и т.д.) и обменных курсов, а также изменения структуры цен, сложившейся в народном хозяйстве на текущий момент (структура цен, как правило, не нарушается при общей инфляции менее 25% в год).

               - прогнозные – цены и обменные курсы, рассчитываемые на основе прогнозов индексов инфляции по товарным группам.

Как правило, для расчетов финансово-экономической эффективности используются базисные цены. При этом, очевидно, что все цены, используемые в расчетах, должны быть одного типа. То же относится к используемым обменным курсам. Тип используемых цен учитывается в применяемом коэффициенте дисконтирования.

7.Учет изменения реальной стоимости денег во времени (дисконтирование).

В ОАО «УАЗ» ставка дисконтирования определяется на основе средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

8.Принцип многоэтапности оценок.

На различных этапах разработки и обоснования проекта (оформление идеи в виде инвестиционной заявки; проведение исследования возможностей и разработка иного предложения; подготовка развернутого ТЭО) оценки его эффективности производятся по одинаковой схеме, отличие происходит лишь в глубине проработки и оценки параметров. При этом конечная глубина проработки и, следовательно, затраты на разработку и обоснование должны соответствовать значимости проекта. Обоснования и расчеты, подготавливаемые на различных этапах, должны фиксировать допуски, используемые для определения наиболее вероятных значений неопределенных расчетных параметров.

Экономическая эффективность проекта в ОАО «УАЗ» оценивается  при помощи следующих показателей:

·   чистый дисконтированный доход (NPV);

·   дисконтированный срок возврата инвестиций (DPP);

·   индекс доходности (PI);

·   внутренняя норма доходности (IRR).

Кроме того, для сравнения инвестиционных проектов с разными сроками реализации используется показатель – эквивалентный денежный поток за шаг расчета (А), определяемый по формуле:

                                                                                   (16)

Эквивалентный денежный поток за шаг расчета (A) – такой чистый денежный поток за шаг расчета, который в течение срока реализации рассматриваемого проекта обеспечил бы NPV, равный  NPV рассматриваемого проекта. Чем больше эквивалентный  денежный поток проекта за шаг расчета, тем более эффективен проект.

Таким образом видно, что в целом, применяемая в ОАО «УАЗ» методика  предварительной экономической оценки инвестиционных проектов, основанная на динамических методах отвечает общепринятым современным требованиям и подходам.

Вместе с тем следует отметить и существенные недостатки.Так как для оценки проекта на прединвестиционной фазе используются прогнозные значения тех или иных параметров, аспектов реализации и эксплуатации проекта, оценка инвестиционной привлекательности проекта должна включать в себя анализ рисков соответствия проекта критериям эффективности при вероятных сценариях развития событий.

Кроме того для проектов, сроки реализации которых менее 1 года применение динамических методов оценки, на наш взгляд, не всегда оправдано, так как влияние изменения стоимости денег во времени за такой короткий период незначительно, а приводит лишь к необоснованному усложнению расчётов. Для таких проектов, а к ним относятся все оперативно-технические проекты, на первоначальном этапе более целесообразно применять простые (статистические) методы  оценки и, только в зависимости от их результатов, (например, если срок окупаемости (DP) превышает 1 год) для последующего анализа использовать методы дисконтирования.

·   Критерии соответствия проекта производственным возможностям.

Оценка проекта на соответствие его производственным возможностям

компании производится по следующим критериям:

            1. Производственные мощности, к ним относятся производственные площади, инженерные коммуникации, основное и вспомогательное производственное оборудование, конструкторские разработки, технология производства, и т.д.;

            2. Энергоресурсы, к ним относятся все виды топлива, электроэнергия, вода, пар, тепло, т.д.;

3.Комплектация, наличие надежных поставщиков необходимых комплектующих и полуфабрикатов приемлемого качества и по приемлемым ценам;

4. Сырьевая база, наличие надежных поставщиков необходимого сырья и материалов приемлемого качества и по приемлемым ценам;

5. Квалифицированные кадры, наличие и резерв руководящих работников, управленцев среднего звена, инженерно-технических работников, производственных рабочих, и т.д., по опыту и квалификации удовлетворяющих требованиям проекта;

6. Информационные ресурсы. Наличие и доступ к информационным базам данных, техническим и патентным библиотекам, и т.д.

·   Критерии соответствия проекта внешним и внутренним нормативам;

Оценка соответствия проекта внешним и внутренним нормативам производится по следующим критериям:

           1. Санитарные и гигиенические нормы, к ним относятся уровни шума, освещенности, загрязненности и задымленности производственных помещений, и т.д.;

           2. Требования экологической безопасности, наличие и уровень выбросов вредных веществ в окружающую среду;

           3. Требования безопасности труда, определяемые как действующим законодательством, так и внутренними актами компании (Положение о технике безопасности, Коллективный договор, и т.д.);

           4. Нормы гражданского, административного, финансового, уголовного права, и т.д.

·   Критерии оценки общественных выгод, приносимых проектом.

Крупные и особо значимые проекты могут быть оценены по величине общественной выгоды. К критериям общественной выгоды относятся:

           1. Улучшение экологической обстановки, определяется возможное количественное снижение вредных выбросов в окружающую среду;

           2. Развитие социальной инфраструктуры, строительство объектов общественного пользования (школы, больницы, дома культуры, и т.д.), предполагаемое проектом;

           3. Развитие городской и коммунальной инфраструктуры, строительство объектов инфраструктуры (городские системы тепло-, водо-, газо-, электроснабжения, дороги, мосты, и т.д.), предполагаемое проектом;

           4. Увеличение количества рабочих мест, которые могут быть созданы в результате реализации проекта;

           5. Увеличение платежей компании в бюджет в результате роста объема продаж компании, увеличения ее активов, и т.д.

Оценка проекта (программы) на соответствие тому или иному критерию должна фиксировать все существенные допущения, принятые при выполнении данной оценки.

Ввиду того, что набор критериев, применяемых для оценки инвестиционных проектов достаточно велик, возникает проблема правильного определения критериев, применимых к конкретному проекту. Для этого, а также для определения процесса и степени проработки проекта в ОАО «УАЗ» кроме приведённой выше классификации инвестиционных проектов по значимости, применяется классификация проектов по типам решаемых задач.

Согласно этой классификации проект может относиться сразу к нескольким классам, что увеличивает число критериев, по которому данный проект будет прорабатываться и оцениваться (Приложение 7).

Критерий экономической эффективности применяется ко всем типам инвестиционных проектов и, как правило, именно он имеет определяющее значение при принятии решения по проектам.

Глава 3. Предварительная экономическая оценка инвестиционного проекта

3.1 Идея и цели проекта

Практическое применение методов оценки инвестиционных проектов рассмотрим на примере проекта «Организация производства отливок из высокопрочного чугуна в чугунолитейном цехе металлургического производства ОАО «УАЗ».

Тенденции развития литейного производства в мире свидетельствуют о резком изменении соотношения  объемов выпуска отливок из ковкого и высокопрочного чугуна  в пользу ВЧ. В последние годы в индустриально-развитых странах выпуск отливок из ВЧ с 5-10 % увеличился до 40-50 %, а из КЧ снизился и составляет до 1-8 % от общего объема отливок, производимых из черных сплавов.

Переход на применение в конструкции автомобиля более прочных и технологичных деталей из высокопрочного чугуна (ВЧ) вместо ковкого чугуна (КЧ) открывает новые возможности в конструировании более сложных тонкостенных деталей, способствующих увеличению эксплуатационной надежности автомобилей и снижению их веса.

       Предлагаемый проект позволит значительно снизить производственные расходы за счет экономии металла, литейных материалов, топлива, энергии, трудозатрат и снижения потерь от брака, а так же позволит отказаться от закупки у сторонних производителей отливок из ВЧ, имеющих заведомо более высокую стоимость. Замена устаревших технологий и оборудования при реконструкции литейного цеха на современные, соответствующие мировым стандартам, - это путь к созданию необходимых условий для сертификации системы качества производства отливок в соответствии со стандартами серии ИСО-9000.      Изготовление деталей автомобиля из ВЧ вместо КЧ – одно из необходимых условий обеспечения конкурентоспособности автомобилей УАЗ на рынке.

Реализация проекта предусмотрена в рамках действующего чугунолитейного цеха металлургического производства на участках плавки металла и термообработки отливок.

Литейный цех ковкого чугуна – построен и пущен в эксплуатацию в 1964 году. Цех размещается в трех отдельных корпусах. Производственная мощность цеха по плавильному участку – 27600 тонн годных отливок в год (используются в настоящее время на 50%). Производственная площадь цеха – 18893 м².

 В цехе изготавливают отливки из ковкого чугуна марок КЧ35-10Ф, КЧ45-7П по ГОСТ1215-79 и из серого чугуна марки СЧ20 для автомобилей семейства УАЗ.

 Цеховые производственные процессы:

· плавка металла;

· приготовление формовочной смеси;

· изготовление стержней;        

· изготовление литейных форм;

· обрубка, очистка, термическая обработка и правка отливок.

Рассмотрим их более подробно.

Плавка белого чугуна производится дуплекс -  процессом (вагранка + электропечь ДЧМ-10).Жидкий чугун из вагранки сливается в копильник барабанного типа откуда монорельсовой тележкой оснащенной ковшом барабанного типа металл транспортируется в электропечь ДЧМ-10 где осуществляется его доводка по химическому составу и температуре. Далее готовый металл подается на участок заливки форм.

Приготовление формовочной смеси.

В смесеприготовительном отделении (отдельный корпус) для линий AFA- 30 и АС-7086 установлено семь бегунов периодического действия (мод.114М), в которых приготавливается единая формовочная смесь. В процессе приготовления смеси ввод бентонита, угля и воды осуществляется в виде суспензии. Крахмалит вводится оператором мерной емкостью вручную. Готовая формовочная смесь из бегунов попеременно подается в приемные воронки, которые разгружаются на один ленточный транспортер, подающий смесь в три бункера-накопителя. Из бункеров-накопителей смесь одним ленточным транспортером подается к формовочным автоматам  всех АФЛ. В литейном корпусе с общего ленточного транспортера смесь распределяется по ленточным транспортерам, обеспечивающим загрузку бункеров над   формовочными машинами всех АФЛ (3AFA-30 и 1 АС- 7086).

Изготовление стержней.

Изготовление стержней на участке производится на полуавтоматах модели АС-1089,4705Б и 4532Б по горячим ящикам из песка плакированного смолой СФ-015 и смеси приготовленной на смоле КФ-90. Приготовление стержневой смеси на основе КФ-90 производится в бегунах модели 115,а плакированные смеси на основе СФ-015 в бегунах модели 112. Транспортировка готовых стержневых смесей к полуавтоматам производится монорельсовой тележкой ТМК-201. Готовые стержни укладываются в тару или устанавливаются на полки движущегося подвесного конвейера. Формовочный песок для приготовления стержневых смесей поступает по транспортной системе с шихтового двора.

Изготовление литейных форм.

На линиях AFA-30 изготовление форм и стержней производится методом высокочастотного встряхивания с подпрессовкой. Все транспортные и технологические операции автоматизированы. Заливка форм производится заливочной индукционной установкой (стопорная заливка) мод ИНВР - 2500.               

На линии «ДИЗАМАТИК» уплотнение производится пескодувно-прессовым методом. Все технологические операции и транспортные операции на линии автоматизированы за исключением операции отделения литников от отливки, которая производится вручную. Заливка форм производится с помощью индукционной заливочной установки АSEA(Швеция).                      

Залитые формы проходят охлаждение и выбиваются на установках выбивки форм вибрационного типа. Отливки с выбивных решеток поступают на пластинчатый конвейер, который подает их по подземному тоннелю в термообрубное отделение.

Обрубка, очистка и термическая обработка отливок.

На пластинчатом конвейере отливки отделяются от литниковой системы, заусенцев, заливов вручную, проходят предварительный контроль ОТК  и поступают на отжиг. Отжиг отливок на ковкий чугун производится в среде защитного газа в жароупорных коробах. Отожженные отливки поступают на склад отожженного литья  и дальше на очистку в дробеметные барабаны. Заточка отливок производится на наждаках  вручную и на полуавтоматах. Затем  отливки поступают на обрубку и правку. Правка производится на гидравлических и кривошипных прессах. После правки отливки подвергаются окраске, затем  отправляются в цеха механической обработки.

Получение отливок из ВЧ на имеющихся производственных площадях с максимальным использованием имеющегося в цехе оборудования возможно лишь при изменении технологии плавки металла.

Технологические решения

Вариантов технологии выплавки ВЧ существует достаточно много. К рассмотрению предлагаются только те, которые позволяют получить отливки, удовлетворяющие требованиям конструкции деталей и, вместе с тем позволяющие произвести реконструкцию плавильного участка в существующих производственных зданиях.

Плавка в коксовой вагранке с последующей десульфурацией азотом с карбидом кальция и последующим внутреформенным модифицированием.

Плавка в коксовой вагранке с последующей десульфурацией и модифицированием чистым Mg в конвертере GEORG FISHER DISA.

Плавка в индукционной установке средней частоты с последующим внутреформенным модифицированием.

Таким образом, наиболее экономичным, надежным, экологически безопасным, с лучшим  качеством металла, позволяющим                                 вести модернизацию цеха без его остановки является вариант плавки в индукционных печах средней частоты.

В мире существует несколько производителей, предлагающие среднечастотные тигельные плавильные установки, поэтому для принятия решения о конкретном варианте приобретения необходимо проанализировать рынок  требуемого металлургического оборудования, в том числе и вторичный (Таблица 1).

Таблица 1

Анализ рынка производителей плавильного оборудования

 

- Фирма РЭЛТЕК не имеет промышленного образца предложенной установки,          комплектность поставки составляет 70% по отношению к комплектности поставки АВВ.

 -    Фирма INDUGA – в основном производит установки для плавки цветных металлов, в России опыта работы нет.

-  Фирмы JUNKER и Inductotherm – плавильные установки недостаточно широко распространены в мире, в России опыта работы нет.

Таким образом, наиболее приемлемым вариантом приобретения оборудования для реконструкции плавильного участка чугунолитейного цеха является среднечастотная тигельная плавильная установка фирмы «АВВ» Германия, которые хорошо зарекомендовали себя в России (Таблица 2) и за рубежом (в мире работает более 100 среднечастотных плавильных установок фирмы «АВВ»).

Таблица 2

Заводы России, на которых используются среднечастотные плавильные установки АВВ (Германия)

 

Предлагаемая в проекте технология – плавка металла в среднечастотной индукционной тигельной установке фирмы «ABB» (Германия), состоящей из двух тигельных печей типа IFM-6  и одного источника питания «TWIN POWER» модели 2XIFM6 с последующим внутреформенным модифицированием в литниковой системе сферодизирующим модификатором, позволяет полностью перейти на производство отливок из ВЧ взамен КЧ, без остановки чугунолитейного цеха на время реконструкции. Производительность плавки чугуна – 10 тн/ч,  что позволяет производить отливки  из ВЧ в объеме 16200 тн в год при двухсменном режиме работы, полностью обеспечивая тем самым производство автомобилей  и запасных частей к ним.

3.2 Экономическая оценка проекта

Допущения, использованные в проекте.

Для предварительной экономической оценки инвестиционного проекта приняты следующие допущения:

· расчет не учитывает изменение оборотного капитала Предприятия вследствие реализации проекта.

· программа выпуска запасных частей принята 10% от основной программы.

· не учтено снижение веса отливок, за счёт возможного уменьшения толщины стенок.

· инвестиционные затраты по импортному оборудованию рассчитывались исходя из курса 35руб./ 1 ЕВРО.

·    

·   не учтена ликвидационная стоимость высвобождаемого оборудования.

· не учтён дополнительный позитивный эффект, связанный с улучшением финансово-экономических показателей проекта, за счёт дополнительного производства серого чугуна на вводимых мощностях при 3-х сменном режиме работы, получаемого в настоящее время с ОАО «ЧАЗ», город Чебоксары.

· не учтён дополнительный позитивный эффект, связанный с улучшением условий труда и экологической обстановки.

o На основании принятого технологического решения по реализации проекта разработаем укрупнённый линейный график реализации проекта (Рис.2). Для  его разработки необходимо определить все виды и сроки и последовательность работ, связанных с реализацией проекта, проработать коммерческие предложения фирм изготовителей оборудования  на предмет сроков изготовления оборудования и условий оплаты.

На основании укрупнённого графика реализации необходимо определить длительность регулярных шагов расчёта, которую исходя из сроков реализации проекта примем равной 1 кварталу. Необходимости в определении длительности нулевого шага расчёта, равной, как правило, временной протяжённости инвестиционной фазы проекта, нет, так как инвестиционная фаза не отделяется в данном проекте от эксплуатационной.

Основываясь на вышеперечисленных данных определим инвестиционные затраты по проекту с разнесением их по шагам расчёта. Инвестиционные затраты складываются из следующих составляющих (Таблица 3):

· новое оборудование.

Инвестиционные затраты определяются коммерческим предложением фирмы  «АВВ» - изготовителя индукционной плавильной установки, в котором указаны этапы и размеры авансовых и окончательных платежей.

· монтаж оборудования.

Инвестиционные затраты определяются согласно сметы и согласованного графика строительно-монтажных работ.

· инвестиции в инженерную инфраструктуру.

Определяется согласно смет на работы, связанных с реконструкцией инженерной инфраструктуры. В данном случае смета и  согласованный график работ по реконструкции электроснабжения металлургического производства.

· дополнительные затраты на проектирование оснастки;

В данном случае дополнительные трудозатраты на проектирование оснастки, связанные с использованием сверхурочных работ, в следствии с установленными жёсткими сроками проведения работ, осуществление которых в основное рабочее время не представляется возможным.

·   изготовление и модернизация технологической оснастки со сроком службы более 1 года и стоимостью более 10 000 руб.;

Определяется стоимостью и согласованными графиками изготовления и модернизации технологической оснастки.

· испытания технологической оснастки.

Затраты, связанные с изготовлением опытных партий отливок, с использованием модернизированной и новой оснастки в ремонтно-литейном цехе металлургического производства по мере изготовления и модернизации оснастки.

· отладка технологического процесса.

Затраты определяются коммерческим предложением ИТЦМ «Металлург» по отработке технологии изготовления отливок из ВЧ.

Кроме того по проекту предусмотрен резерв в размере 5% от общей суммы инвестиционных платежей.

Таблица 3

Инвестиционные затраты по проекту

Порядок учета/ наименование затрат	Ед. изм.	0	1	2	3	4	5	6	ИТОГО
		2 кв. 2004	3 кв. 2004	4 кв. 2004	1 кв. 2005	2 кв. 2005	3 кв. 2005	4 кв. 2005
На увеличение внеоборотных активов	тыс.руб.	30 325	25 219	28 050	8 962	572	458	289	93 877
Новое оборудование и прочие основные средства	тыс.руб.	28 175	20 125	24 150	8 050	0	0	0	80 500
Индукционная печь средней частоты	тыс.руб.	28 175	20 125	24 150	8 050	0	0	0	80 500
Монтаж оборудования	тыс.руб.	0	2 749	1 374	0	0	0	0	4 123
Монтаж индукционной печи средней частоты	тыс.руб.	0	2 749	1 374	0	0	0	0	4 123
Инженерная инфраструктура	тыс.руб.	0	335	335	0	0	0	0	670
Реконструкция электроснабжения МтП	тыс.руб.	0	335	335	0	0	0	0	670
Модернизация техоснастки (со сроком службы от 1 г. и стоимостью от 10 000 руб.)	тыс.руб.	342	513	513	371	513	399	257	2 907
Наладка оснастки (со сроком службы более 1 года и стоимостью более 10 000 руб.)	тыс.руб.	16	24	24	30	32	38	19	182
Доп.затраты на проектирование оснастки	тыс.руб.	80	80	80	0	0	0	0	240
Резерв проекта (5%)	тыс.руб.	1 712	1 393	1 574	512	27	22	14	5 254
На расходы будущих периодов	тыс.руб.	0	0	150	150	0	0	0	300
Разработка технологии	тыс.руб.	0	0	150	150	0	0	0	300
ИТОГО	тыс.руб.	30 325	25 219	28 200	9 112	572	458	289	94 177
НДС по приобретенным ценностям1	тыс.руб.	5 635	4 025	4 860	1 640	0	0	0	16 160
ВСЕГО платежей с НДС1	тыс.руб.	35 960	29 244	33 060	10 752	572	458	289	110 337

¹НДС учтён только по затратам на покупку оборудования и услуги сторонних организаций.

Инвестиционные затраты в таблице приводятся по группам учета/статьям затрат/мероприятиям (объектам). Группа учета инвестиционных затрат определяется согласно порядку учета инвестиционных затрат который, в свою очередь соответствует правилам бухгалтерского учета, действующей учетной практике ОАО «УАЗ». От указанной группы зависит каким образом данная статья инвестиционных затрат влияет на баланс активов и пассивов предприятия и каким способом она влияет на расходы предприятия по текущей деятельности (через амортизацию, расходы будущих периодов, включено в текущие затраты или отнесено на прибыль).

Для определения статьи отнесения амортизации по каждому виду внеоборотных активов в составе эксплуатационных расходов вводимые внеоборотные активы делятся на:

·   производственное оборудование и транспортные средства;

·   цеховые здания и сооружения;

·   общезаводские основные средства.

Средневзвешенная годовая норма амортизации по вводимым активам берется в зависимости от суммы вводимых внеоборотных активов и их принадлежности к группам амортизации, указанным в "Налоговом кодексе РФ". Эта норма может различаться для разных периодов. В ОАО «УАЗ» для внеоборотных активов используется пропорциональный метод начисления амортизации в любой период жизни основного капитала.

Для пересчета годовой нормы амортизации в норму за период, определяемый шагом расчёта вводится понятие средневзвешенной нормы амортизации за шаг расчёта.

Величина амортизационных отчислений за шаг расчёта – сумма начисленной в данном периоде амортизации. При вычислении величины амортизации учитывается остаточная стоимость актива, введенного в любом период, соответственно амортизация не начисляется на актив, срок службы которого истек. При расчете принято допущение, что, амортизация начисляется, начиная с шага расчета, следующего за шагом ввода внеоборотного актива (Таблица 4).

Расчет списания расходов будущих периодов сделан аналогично расчету амортизации (Таблица 4).

Сумма затрат, относимых на расходы будущих периодов за шаг расчета – сумма за период, увеличивающая общую сумму расходов будущих периодов в балансе предприятия.

Сумма списания расходов будущих периодов на себестоимость для данного периода рассчитывается от величины расходов будущих периодов в предыдущем шаге расчета и включается, в данном случае, в текущие затраты в статью «Затраты на подготовку и освоение производства».

Расчет налога на имущество по введенным активам.

         Для расчета изменения величины налога на имущество предприятия учитывается изменение имущества предприятия, отражаемое в балансе активов и пассивов предприятия, по статьям:

·   внеоборотные активы;

Сумма налога на имущество за шаг, вычисляется как полусумма остаточной стоимости основных средств на начало и конец соответствующего периода, используемых в проекте, умноженная на годовую ставку налога на имущество (2%) и приведенная к шагу расчета (Таблица 5).  В качестве допущения предполагается, что остаточная стоимость внеоборотных активов на начало 0-го шага расчета нулевая. Остаточная стоимость внеоборотных активов в начале следующих шагов расчета равна остаточной стоимости внеоборотных активов в конце предыдущего шага. Остаточная стоимость внеоборотных активов на конец шага расчета вычисляется как сумма введенных основных средств и остаточной стоимости основных средств на начало периода минус амортизация за этот шаг. 

В результате реализации проекта по принятым технологическим решениям уменьшится производственная себестоимость 1 тонны отливок (Таблица 6), изготавливаемых в чугунолитейном цехе металлургического производства ОАО «УАЗ» за счёт изменения следующих составляющих:

·   шихтовые материалы.

Произойдёт снижение затрат на шихтовые материалы, необходимые для получения 1 тонны годного литья за счёт возможности использования  шихты,

состоящей из стального лома (отходы собственного производства ОАО «УАЗ») и возврата литейного производства (литники и прибыли, брак, сливы и скрап), при полном исключении из состава шихты передельного и литейного чугуна.  (По варианту «без проекта»  суммарная удельная доля в шихте передельного и литейного чугуна составляет 14%). Кроме того данная технология позволит значительно увеличить «выход годного» (по варианту «без проекта» - 38,4%, «с проектом» - 50%).

·   топливо и энергия на технологию.

Затраты на топливо и энергию на технологию для производства 1 тонны годного литья снизятся за счёт использования плавильного оборудования с более высоким тепловым КПД ( по варианту «без проекта» - коксовая вагранка тепловой КПД = 0,32, по варианту «с проектом» - среднечастотная индукционная плавильная установка тепловой КПД = 0,7), а так же за счёт более высокого «выхода годного». Кроме того при реализации проекта полностью исключается графитизирующий отжиг отливок, который по варианту «без проекта» осуществляется в 7 печах с циклом термической обработки 26 часов.

·   заработная плата основных рабочих с отчислениями.

За счёт применения современного плавильного оборудования с высокой степенью автоматизации и исключения операции отжига и, как следствие, последующей правки отливок на прессах произойдёт сокращение численности основных производственных рабочих на 23 человека. Кроме этого более высокий «выход годного» позволит снизить трудоёмкость на получение 1 тонны годных отливок.

·   материалы на содержание оборудования.

Поскольку реализация проекта предусматривает исключение операции отжига, с полной остановкой и демонтажём термического оборудования полностью отпадает потребность в дорогостоящих материалах (жароупор, нихром и т.д.), необходимых для поддержания указанного оборудования в работоспособном состоянии.

·   вспомогательные материалы на технологию.

Новое плавильное оборудование позволяет применение более эффективных вспомогательных материалов (огнеупоры МК-90 вместо применяемых по варианту «без проекта» алюмосиликатных и динасовых изделий), а так же полностью исключает применение известняка и графитовых электродов, используемых  по варианту «без проекта» в электродуговой печи ДЧМ-10.

·   потери от брака.

Высокопрочный чугун по сравнению с ковким имеет лучшие показатели по усадочным дефектам. Кроме того у ВЧ, в отличие от КЧ практически отсутствует склонность к трещинообразованию в горячем и в холодном состоянии. Вследствие этого снижается процент неизбежного в металлургическом производстве брака, который по данным отечественных и зарубежных производителей отливок из ВЧ составляет не более 8%, в то время как фактический брак по варианту «без проекта» составляет 12%.

С учётом перспективного производственного плана выпуска продукции чугунолитейного цеха металлургического производства (Таблица 7), разработанного на основании плана производства автомобилей ОАО «УАЗ» до 2007 года, плана перехода на изготовление Высокопрочного чугуна (Рис.3) и графика реализации проекта (Рис.2) определим производственную себестоимость 1 тонны отливок по годам реализации проекта. (Таблица 8).

Таблица 6

Изменение затрат на 1 тонну отливок при 100% переходе с КЧ на ВЧ

 

                                         

                                              Таблица 7

Перспективный производственный план выпуска продукции

 чугунолитейного цеха

	2004год на выпуск 78100автомобилей	2005 год на выпуск 91400 автомобилей	2006 год на выпуск 82700 автомобилей	2007 год на выпуск 86000 автомобилей
ИТОГО по годам, тонн	1247	1369	1475	1495
Высокопрочный чугун	0	1231	1475	1495
Ковкий чугун	1247	137	0	0
в том числе на автомобили, тонн
Высокопрочный чугун	0	776	794	790
КЧ	1134	125	0	0
З\Ч (10% от обьемов) в т.ч., тонн
Высокопрочный чугун	0	77	79	79
Ковкий чугун	113	12	0	0
Камский ЛЗ
ВЧ	0	377	602	626

Для определения денежного потока по текущей (операционной) деятельности необходимо рассчитать для каждого шага расчета значения статей расходов для вариантов «с проектом» и «без проекта». Расчёт производился прямым счётом на основании данных (Таблица 3- 8).

Группировка и состав расходов приняты на основе существующей классификации расходов для автомобильной промышленности. Кроме статей затрат, входящих в производственную себестоимость продукции чугунолитейного цеха в расчете учитываются расходы связанные с изменением затрат по статье «покупные комплектующие изделия, полуфабрикаты и услуги кооперированных предприятий» (Таблица 9), поскольку реализация данного проекта предусматривает производство всей номенклатуры отливок из высокопрочного чугуна, закупаемых по варианту «без проекта» в ОАО «КамАЗ-металлургия». Поскольку проект рассматривается в составе предприятия расчет не предусматривает оценку источников финансирования и в операционные расходы не включаются расходы на обслуживание кредитов.

Для проведения предварительной экономической оценки инвестиционного проекта необходимо определить следующие финансово-экономические показатели:

·   чистый дисконтированный доход (NPV);

·   срок окупаемости (РР);

·   дисконтированный срок возврата инвестиций (DPP);

·   индекс доходности (PI);

·   внутренняя норма доходности (IRR).

Кроме этого для определения приоритетности при рассмотрении различных инвестиционных проектов определим эквивалентный денежный поток за шаг расчета (А).

Для вычисления всех этих показателей необходимо произвести оценку изменения денежного потока  в случае реализации проекта.

При расчете денежного потока применяется косвенный способ. Моделируется изменение денежного потока по операционной и инвестиционной деятельности. Чистый денежный поток за шаг расчета вычисляется как сумма денежных потоков по операционной и инвестиционной деятельности.

Денежный поток по инвестиционной деятельности за шаг расчета равен сумме всех инвестиционных затрат за шаг расчета взятых со знаком минус:

                                       ICF_i= -ИЗ_i,где                                        (17)

ИЗ_i – сумма инвестиционных затрат за шаг расчёта.(Таблица 3).

Денежный поток по операционной деятельности за шаг расчета вычисляется по формуле:

OCFi = (1-t)(ΔДi - ΔРi )+ΔАi +ΔРБПi +ИЗi себ., где                  (18)

где  ΔД_i – изменение доходов за шаг расчета (в данном инвестиционном проекте равно 0 для всех шагов расчёта, так проект не предусматривает изменение доходов) (руб.),

ΔР_i – изменение расходов за шаг расчета (вычисляется как разность между соответствующими графами (Таблица 9) по вариантам «с проектом» и «без проекта»)(руб.),

ΔА_i – изменение амортизации за шаг расчета (вычисляется как разность между соответствующими графами (Таблица 9) по вариантам «с проектом» и «без проекта»)(руб.),

ΔРБП_i – изменение расходов будущих периодов за шаг расчета (вычисляется как разность между соответствующими графами (Таблица 9) по вариантам «с проектом» и «без проекта») (руб.),

ИЗ_{i себ.} – инвестиционные затраты относимые на себестоимость согласно правилам бухгалтерского учета за шаг расчета (в данном инвестиционном проекте равно 0 для всех шагов расчёта, так как проектом не предусмотрены инвестиционные затраты, относимые на себестоимость) (руб.)

t – ставка налога на прибыль (существующая ставка налога прибыль организаций, согласно "Налоговому кодексу РФ" составляет 24 %)

Результаты расчётов приведены ниже  (Таблица 11), графически (Рис. 4).

На основании значений оценки чистого денежного потока по проекту производится расчет финансово-экономических показателей проекта в соответствии с формулами (3; 11; 13; 14; 15; 16) (Таблица 10).

Поскольку весь расчёт ведётся в базисных ценах, при определении финансово-экономических показателей используется ставка дисконтирования определяемая в соответствии с формулой (5) и равная 22%. При этом в качестве безрисковой нормы дохода взята ставка рефинансирования, установленная ЦБ РФ, которая в настоящее время составляет 18%, величина нормы премии за риск участия в данном проекте, определённая на основании экспертных заключений специалистов, составила 3,5%.

Таблица 10

Основные финансово-экономические показатели проекта

Показатель	Ед. изм.	Значение
Сумма инвестиционных затрат, I (без НДС)	тыс. руб.	94 177
Ставка дисконтирования, d	%	22,0%
Чистый дисконтированный доход, NPV	тыс. руб.	81 137
Эквивалентный денежный поток за шаг расчета, A	тыс. руб.	7 487
Срок окупаемости, PP	г.	2
	мес.	0
Срок возврата инвестиций с учетом дисконтирования, DPP	г.	2
	мес.	4
Индекс доходности, PI	-	1,9
Внутренняя норма доходности, IRR	%	77,0%

Полученные в результате расчётов основные финансово-экономические показатели инвестиционного проекта позволяют судить о его достаточно высокой эффективности. Так положительный чистый дисконтированный доход, величина которого на последнем шаге расчёта составила 81 137 тыс. руб., сохраняет тенденцию роста за горизонтом расчёта. Величина же внутренней нормы доходности равная 77% говорит о значительном «запасе прочности» проекта. Дисконтированный срок возврата инвестиций, составляющий 2 года и 4 месяца так же подтверждает жизнеспособность инвестиционного проекта, так как в мировой практике по оценкам специалистов ОАО «УАЗ», ОАО «КамАЗ-металлургия» и ОАО «Северсталь-авто» окупаемость аналогичного плавильного оборудования составляет 4-5 лет.

Вместе с тем, по мнению специалистов Российских предприятий, имеющих большой опыт по производству отливок из высокопрочного чугуна, таких как ОАО «АвтоВАЗ» и ОАО «КамАЗ-металлургия», существует опредёлённая доля риска, что данные показатели не будут достигнуты. Эта точка зрения основывается на том что ряд начальных условий для определения снижения себестоимости 1 тонны годных отливок из высокопрочного чугуна, такие как выход годного равный 50% и полный отказ от термической обработки отливок, были определены на основании опыта работы отечественных и зарубежных производителей отливок из ВЧ. Однако есть вероятность того, что при освоении производства отливок из ВЧ на ОАО «УАЗ», особенно на начальном этапе, эти определяющие условия не будут достигнуты. Для того, чтобы количественно оценить влияние указанных параметров необходимо проанализировать возможные сценарии реализации проекта.

Анализ сценариев

В качестве возможных сценариев рассмотрим ещё три варианта реализации инвестиционного проекта:

Вариант, при котором предусматривается термическая обработка 20% отливок на недозагруженных производственных  площадях термического участка кузнечного цеха металлургического производства ОАО «УАЗ». В данном случае предусматривается, термообработке (нормализационному отжигу) подвергать лишь те отливки, которые в результате каких либо причин, связанных с технологическим процессом плавки, имеют твёрдость более 207НВ. (Верхний предел, позволяющий производить механическую обработку отливок из ВЧ на существующем оборудовании и с сохранением стойкости инструмента и оснастки, используемых в настоящее время для обработки отливок из КЧ).

Вариант, при котором выход годного фиксируется на величине фактически достигнутой при производстве ковкого чугуна в чугунолитейном цехе металлургического производства ОАО «УАЗ», которая составляет 38,4%.

Вариант, предусматривающий сочетание предыдущих двух.

В результате проведения оценки инвестиционного проекта по указанным вариантам с использованием рассмотренного выше алгоритма получены показатели финансово-экономической оценки (Таблица12).

Таблица 12

Анализ сценариев реализации проекта

 

Полученные результаты подтверждают правильность выбора технологических решений инвестиционного проекта. Даже в случае реализации проекта по четвёртому, самому пессимистичному сценарию, изменение его основных финансово-экономических показателей не столь критично, чтобы значительно повлиять его инвестиционную привлекательность.

Таким образом предварительная экономическая оценка инвестиционного проекта «Организация производства отливок из высокопрочного чугуна в чугунолитейном цехе металлургического производства ОАО «УАЗ» подтверждает соответствие проекта целям и задачам, поставленным при принятии решения о разработке проекта и даёт основание для принятия решения о необходимости  реализации проекта.

                                     

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В заключение мне хотелось бы еще раз остановиться на основных моментах работы.

Инвестирование представляет собой один из наиболее важных аспектов деятельности любой динамично развивающейся коммерческой организации.

Для планирования и осуществления инвестиционной деятельности особую важность имеет предварительная оценка, которая проводится на стадии разработки инвестиционных проектов и способствует принятию разумных и обоснованных управленческих решений.

Главным направлением предварительного анализа является определение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е. отдачи от капитальных  вложений, которые предусматриваются проектом

При экономической оценке инвестиционных проектов исходят из определенных допущений. Во-первых, с каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток. Чаще всего анализ ведется по временным периодам (месяц, квартал, год). Предполагается, что все вложения осуществляются в конце периода. Приток (отток) также денежных средств также относится к концу расчётного временного периода.

Методы, используемые при анализе эффективности инвестиций, можно подразделить на простые (статистические) методы, основанные на учётных оценках, и динамические методы (методы дисконтирования), учитывающие изменение стоимости денег во времени.

Несомненно приоритет отдаётся динамическим методам, поскольку дисконтирование позволяет отразить основополагающий принцип «завтрашние деньги дешевле сегодняшних» и учесть тем самым возможность альтернативных вложений по ставке дисконта. Общая схема всех динамических методов оценки эффективности в принципе одинакова и основывается на прогнозировании положительных и отрицательных денежных потоков (грубо говоря, расходов и доходов, связанных с реализацией проекта) на плановый период и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами.

Применение же различных методов оценки риска инвестирования  позволяет уменьшить влияние неверных прогнозов на конечный результат и тем самым увеличить вероятность правильного решения, чем существенно повышает обоснованность и корректность результатов предварительной экономической оценки.

Как показали результаты многочисленных обследований практики принятия решений в области инвестиционной политики в условиях рынка, в анализе эффективности инвестиционных проектов наиболее часто применяются показатели чистый дисконтированный доход (NPV) и внутренняя норма доходности (IRR). Однако возможны ситуации, когда эти критерии противоречат друг другу, например, при оценке альтернативных проектов.

При составлении бюджета капитальных вложений приходится учитывать ряд ограничений. Например, имеется несколько привлекательных инвестиционных проектов, однако предприятие из-за ограниченности  в финансовых ресурсах не может осуществить их все одновременно. В этом случае необходимо отобрать для реализации проекты так, чтобы получить максимальную выгоду от инвестирования.  Как правило, основной целевой установкой в подобных случаях является максимизация суммарного чистого дисконтированного дохода (NPV).

В реальной ситуации проблема анализа капитальных вложений может быть весьма непростой. Не случайно исследования западной практики принятия инвестиционных решений показали, что подавляющее большинство компаний, во-первых, рассчитывает несколько критериев и, во-вторых, использует полученные количественные оценки не как руководство к действию, а как информацию к размышлению.

Проведённый в работе анализ организации инвестиционной деятельности в ОАО «УАЗ» и  применяемой методики предварительной оценки инвестиционных проектов подтвердил их соответствие общепринятым в данной сфере требованиям и подходам.

Практическое применение методов предварительной экономической оценки инвестиционных проектов, показанное на примере оценки проекта «Организация производства отливок из высокопрочного чугуна в чугунолитейном цехе металлургического производства ОАО «УАЗ» дало подтверждение необходимости обязательного проведения оценки риска реализации проекта на прединвестиционной фазе. В результате предварительной экономической оценки инвестиционного проекта по 4 возможным сценариям его реализации были получены финансово-экономические показатели, подтверждающие эффективность и полное соответствие целям и задачам, поставленным при принятии решения о разработке проекта. Так по самому пессимистическому сценарию (вариант с т/о и «выходом годного» 38,4%) они составили: NPV = 56 439 тыс. руб.; DPP = 2 года 7 месяцев; PI = 1,6; IRR = 60,8%.

 Подводя итог, хочется отметить, что применение любых, даже самых изощренных, методов не обеспечит полной предсказуемости конечного результата, поэтому основной целью использования предложенной выше схемы является не получение абсолютно точных результатов эффективности реализации проекта и его рискованности, а сопоставление предложенных к рассмотрению инвестиционных проектов на основе унифицированного подхода с использованием по возможности объективных и перепроверяемых показателей и составление относительно более эффективного и относительно менее рискованного инвестиционного портфеля.

                                 ЛИТЕРАТУРА

1. Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований. - М.: Интерэксперт, 1995. -  196 с.

2. Бернар И., Колли Ж.К. Толковый экономический и финансовый словарь. -  М.: Междунар. отношения, 1994. - 217 с.

3. Бухгалтерский анализ. - К.: Торгово-издательское бюро ВНУ, 1993. - 312 с.

4. Баканов М.И., Шеремет А.Д. Теория экономического анализа. - М.: Финансы и статистика, 1999. - 416 с.

5. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента / Учебное пособие. - М.: Финансы и статистика, 1997. - 478 с.

6. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? - М.: Финансы и статистика, 1996. - 188 с.

7. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. - М.: Ника - Центр, 1999. - 394 с.

8. Бизнес - план инвестиционного проекта: Практическое пособие / Под ред. И.А. Иванниковой. - М.: Экспертное бюро, 1997. - 223 с.

9. Волков Н.Г. Учет долгосрочных инвестиций и источников их финансирования. – М.: Финансы и статистика, 1994. - 198 с.

10.   Ворст И., Ревентлоу П. Экономика фирмы. - М.: Высшая школа, 1994. - 341 с.

11.   Ван Хорн Д.К. Основы управления финансами. - М.: Финансы и статистика, 1996. - 799 с.

12.   Введение в финансовый менеджмент. - М.: Финансы и статистика, 1999. - 768 с.

13.   Газеев М.Х., Смирнов А.П., Хрычев А.Н. Показатели эффективности инвестиций в условиях рынка. -  М.: ПМБ ВНИИОЭНГа, 1993. -290 с.

14.   Дамари Р. Финансы и предпринимательство. - М.: Финансы и статистика, 1993. - 223 с.

15.   Идрисов А.Б. Планирование и анализ эффективности инвестиций. - М.: Финансы и статистика, 1995. - 207 с.

16.   Инвестиционная деятельность. Сборник методических материалов. Вып. 1. -  М.: Интерэксперт, 1994. - 162 с.

17.   Коммерческая оценка инвестиционных проектов. Основные положения методики. - С-Пб.: Бизнес - пресса, 1993. - 96 с.

18.   Ковалев В.В. Финансовый анализ. - М.: Финансы и статистика, 1999. - 512 с.

19.   Крейнина М.А. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности акционерных обществ в промышленности, строительстве и торговле. - М.: ДИС, МВ - Центр, 1994. - 256 с.

20.   Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования,  утверждённая Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госкомитетом по строительной, архитектурной и жилищной политике 21.06.1999 г. № ВК 477. Официальное издание  - М.: Тандем, 1994. - 126 с.

21.   Методологические подходы к оценке инвестиционных проектов в условиях переходной экономики / Под ред. Букина Г.Н. - Новосибирск: Издательство ИЭиОПП СО РАН, 1997. – 276 с.

22.   Норкотт Д. Принятие инвестиционных решений / Под ред. А.Н. Охина. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. – 315 с.

23.   Паукокк М.А. Принципы инвестирования. - М.: Крокус Интернейшил, 1992. - 322 с.

24.   Панов В.М., Кураков Л.П., Медведев Г.В., Ляпунов С.И., Паршагин Д.Ю.  Бизнес - план инвестиционного проекта: Отечественный и зарубежный опыт. Современная практика и документация: Учебное пособие / Под ред. В.М. Панова.  -  М.: Финансы и статистика, 1997. - 537 с.

25.   Русинов Ф. Минаев К. Система отбора и оценки  инновационных проектов // Консультант директора. - 1996. - №23. – С.76.

26.   Стоянова Е.С., Крылова Т.Б., Балабанов И.Т. Финансовый менеджмент: Теория и практика / Под ред. Е.С. Стояновой. - М.: Перспектива, 2001. - 656 с.

27.   Федотова М.А. Доходы предпринимателя. - М.: Финансы и статистика, 1993. - 451 с.

28.   Финансовый анализ деятельности фирмы. -  М.: Ист - сервис, 1994. - 356 с.

29.   Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. -  М.: Дело, 1992. - 366 с.

30.   Экономика и статистика фирмы / Под ред. Ильенковой С.Д. - М.: Финансы и статистика, 1996. - 240 с.

Дипломная работа выполнена мной совершенно самостоятельно. Все использованные в работе материалы и концепции из опубликованной научной литературы и других источников имеют ссылки на них.

«____»______________________2004г.

_________________                                   ___________________

      (подпись)                                                      (Ф.И.О.)